Main 华章经典·金融投资系列典藏版(上)(套装共13册)(有史以来华尔街伟大的投资大师如是说,大师思想全解析)

华章经典·金融投资系列典藏版(上)(套装共13册)(有史以来华尔街伟大的投资大师如是说,大师思想全解析)

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Year:
2020
Language:
chinese
ISBN:
88e97c57-ec54-4219-ba0d-a18c927852c6
File:
MOBI , 135.68 MB
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1

历史的温度(套装共4册)

Year:
2019
Language:
chinese
File:
MOBI , 52.32 MB
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2

中国人的姓氏文化

Year:
2020
Language:
chinese
File:
MOBI , 6.32 MB
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华章经典·金融投资系列典藏版(上)(套装共13册)一本写给投资者的指导手册,一位合格理财人所必备的投资知识

(美)哈里·多马什 (美)威廉·欧奈尔 (美)彼得·L.勃兰特 (美)彼得·林奇 (美)约翰·罗瑟查尔德 拉塞尔•纳皮尔 (美)伯纳德·巴鲁克 (美)珍妮特·洛 (美)杰克·施瓦格 (美)比尔·威廉斯 (美)贾丝廷·格雷戈里–威廉斯 (美)格里高里·莫里斯 (美)赖安·里奇菲尔德 (美)约翰J.墨菲 (美)布雷特N. 斯蒂恩博格 著

套装书纸版由机械工业出版社出版,电子版由华章分社(北京华章图文信息有限公司,北京奥维博世图书发行有限公司)全球范围内制作与发行。

版权所有,侵权必究

客服热线:+ 86-10-68995265

客服信箱:service@bbbvip.com

官方网址:www.hzmedia.com.cn

新浪微博 @华章数媒

微信公众号 华章电子书(微信号:hzebook)



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炒掉你的股票分析师:证券分析从入门到实战(原书第2版)

Fire Your Stock Analyst!: Analyzing Stocks On Your Own

(美)哈里·多马什(Harry Domash) 著

张东旭 韩桃 李美彤 译

ISBN:978-7-111-66022-4

套装书纸版由机械工业出版社出版,电子版由华章分社(北京华章图文信息有限公司,北京奥维博世图书发行有限公司)全球范围内制作与发行。

版权所有,侵权必究

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目录


致谢

作者简介

引言

第一部分 入门指南

第1章 分析过程

识别候选股

专注最强的候选股

快速预审

详细的分析

何时卖出

总结

第2章 评估风险

组合风险

风险因素

在弱市中找到增长强劲的行业

公司特有风险

公司特有风险因素

总结

第3章 筛选

晨星

谷歌

Zacks

Portfolio 123

谷歌成长股筛选器

Zacks成长和动量筛选器

Portfolio123:陷于困境的价值股的发现者

Portfolio123:成长股筛选器

Zacks的“防弹股”

筛选技巧

预先设定的筛选

总结

第二部分 分析工具

第4章 分析工具一:分析师数据解析

谁是分析师

分析师的评级

“卖出”是个禁词

一致评级

强烈推荐买入评级的股票一定比卖出评级的股票表现更好吗

分析师数量

情绪指数

分析师预测

盈利冲击

销售预测

业绩指引变动

研究报告

总结

第5章 分析工具二:估值

隐含增长率

以合理价格增长

股息

总结

第6章 分析工具三:确立目标价格

计算过程

总结

第7章 分析工具四:行业分析

商业模式

行业增长前景

分析师的预测已经足够好了

将盈利增长转化为销售增长

行业集中度

在一个新兴的分散行业中选出赢家

行业信息

总结

第8章 分析工具五:商业计划分析

介绍

过分渲染的竞争优势

商业计划计分卡

总结

第9章 分析工具六:评估管理质量

重要高管和董事会成员素质

账目明晰

收益增长的稳定性

高管持股情况

总结

第10章 分析工具七:财务健康状况分析

财务健康至关重要

找出面临财务困境的公司

简化问题

识别潜在的“烧钱”公司

财务健康状况详细分析

债券评级

用债券价格来识别有风险的债务人

总结

第11章 分析工具八:盈利能力和成长性分析

利润从何而来

分析销售(收入)历史

利润率分析

利润率的比较

高利润率与低利润率

期间费用分析

盈利能力比率

现金流分析

EBITDA与经营现金流

总结

第12章 分析工具九:察觉危险信号

销售增长趋势

应收账款和存货

现金流量表

关注信号

总结

第13章 分析工具十:重要股东持股分析

机构投资者

内部人士持股状; 况

总结

第14章 分析工具十一:股价走势图

趋势

移动均线

价值型投资者

成长型投资者

避免在下行时买入

比较短期和长期移动均线

风险区域

图表类型

成交量

总结

第三部分 分析过程

第15章 快速预审

专注最强的候选股

公司简介

估值比率

实际收入+实际利润+实际增长=实际股票

检查Buzz

总结

第16章 价值投资过程

专注最强的候选股

周期

常规化

价值分析过程

何时卖出

总结

第17章 成长投资过程

专注最强的候选股

成长候选股

成长分析过程

何时卖出

总结

第18章 分析计分卡

价值股分析计分卡

成长股分析计分卡

附录

附录A 行业信息

附录B 经济数据

附录C 盈利报告和电话会议

附录D 侦破欺诈、诈骗和拉高出货

附录E 如何阅读财务报表

附录F 术语表



致我敬爱的妻子诺玛(Norma),感谢她对本书字斟句酌、反复研读





致谢



专家致谢


我要感谢以下每一位与我分享他们的时间和见解的专业人士。本书中讲述的策略受到了他们的言论和战术的启发。当你读本书时,你会在每一章中读到他们的见解。我和这些专家的交流时间很长,每次谈话都能写成单独的一章。我在写作时进行了大量精简,所以本书无法涵盖他们的全部思想,而仅是从对话内容中精选出来的一部分。

约翰·白金汉

Al Frank资产管理公司

加利福尼亚州,拉古纳海滩

约翰·白金汉是Al Frank资产管理公司的总裁兼首席投资经理,也是《精明投资者》(Prudent Speculator)的编辑。白金汉遵循的是经典投资策略,即收购那些有着长期业绩记录而价值被低估的股票,并持有尽可能长的时间。他认为任何事物都呈现周期性的变化,并将价值投资比作耕作,认为其同样遵循春种秋收的规律。白金汉用公司以往的历史业绩作为预测未来的依据。他更喜欢银行账户里有充足现金、现金流强劲、债务少的公司。他倾向于用价格/销售收入比率来衡量股票价值。

吉姆·查奥斯

Kynikos Associates

纽约

吉姆·查奥斯是有名的做空者,还是2001年1月第一个揭发安然事件的人。做空者都热衷于基本面分析,查奥斯在其中更是首屈一指。他将大部分精力用于分析资产负债表,而不是利润表。他用资本支出与折旧费用进行比较,以了解一家公司是否在不断充实资产。他认为应收账款或库存增长速度快于销售收入是一个危险信号。查奥斯认为经常发生非经常性费用是管理质量差的表现。

米歇尔·克莱曼

New Amsterdam Partners

纽约

米歇尔·克莱曼创立了私人投资管理公司New Amsterdam Partners,并负责公司的运营。她对定量分析有着强烈的偏好,喜欢通过研究历史数据得出自己的分析标准。克莱曼认为,许多非经常性费用、应收账款或库存增长速度快于销售收入是危险的信号。她要求自己的候选股有良好的净资产收益率。

吉姆·柯林斯

Insight投资管理公司

加利福尼亚州,核桃溪市

吉姆·柯林斯经营着Insight投资管理公司,并出版了一流的投资通讯OTC Insight。在初步确定候选股票的时候,柯林斯使用定量筛选的方法对股价状况进行比较,之后从中选出基本面最强劲者。他认为,衡量增长的最佳指标是销售收入,而不是利润。柯林斯关注股价走势图,尤其喜欢从强势转弱势中寻找卖出信号。他还将与公司以往股价相比的高估值视为危险信号。

大卫·爱德华兹

Heron投资管理公司

纽约

大卫·爱德华兹是Heron投资管理公司的总裁兼主要投资经理。作为一名成长型投资者,爱德华兹主要依靠基本面分析,但同时也会将股价走势图作为买入和卖出决策的辅助依据。他注重在不断增长的市场领域中挑选领先的公司,本书中的“分析工具四:行业分析”中许多相关思路就是源自他的观点。爱德华兹喜欢用公司自身的历史比率来确定股票估值,而不是将总体市场或行业作为主要参考。他更青睐经营现金流强劲、净资产收益率高的公司。他认为,要想实现适当的投资多元化,投资组合应至少包括32只股票,且任何一个板块的比例都不应超过25%。爱德华兹遵守严格的卖出机制,本书关于“何时卖出”的内容在很大程度上反映了他的观点。

尼古拉斯·D.格伯

Ameristock基金

加利福尼亚州,莫拉加市

尼古拉斯·D.格伯是Ameristock基金的经理和创始人。格伯是一个偏爱价值型投资的大盘股投资者。格伯向我介绍了两个重要的概念:一个是从股价推断隐含增长率,体现在“分析工具二:估值”;另一个是波特的五力模型,体现在“分析工具五:商业计划分析”。格伯还用净资产收益率来衡量公司的盈利能力,同时要求公司的账面价值以同样比率增长,以进行双重检验。

路易斯·纳韦利耶

Navellier Associates

内华达州,里诺

纳韦利耶创立的公司以他的名字命名,出版几种通讯,管理着一些共同基金,他本人担任总裁。纳韦利耶在选择股票时,首先进行一轮筛选,与市场波动状况进行比较,之后从中选出基本面最为强劲者。纳韦利耶将基本面分析建立在数据库电脑分析的基础上,从而确定当前市场上选择股票的最佳衡量指标。他和我分享了自己最近的研究成果,这对本书中所讲述的策略有很大帮助。

保罗·拉比特

Rabbitt Analytics

加利福尼亚州,拉昆塔

保罗·拉比特是股票分析公司Rabbitt Analytics的总裁。他使用计算机数据库对公司进行排名,并将入选的公司列为Q级。得分最高的Q级公司表现出强劲涨势,近期收益增长高于预期且日益增加。在我走访的专家中,保罗是唯一一位不把净资产收益率(ROE)作为选择标准的专业人士。事实上,最近他已经把ROE从标准列表中删除了,因为他发现这一指标没有任何帮助。

彼得·施利曼

Rutabaga投资管理公司

马萨诸塞州,波士顿

彼得·施利曼创立了私人投资管理公司。作为一名价值型投资经理,施利曼在不显眼的行业中挑选处境艰难、受人冷落的公司。他相信均值回归的理念,并挑选出那些利润率低于正常水平的公司。他将资本回报率作为衡量盈利能力的指标,并寻找资本回报率与资本成本差异最大的公司。施利曼寻找现金流为正的公司,避免买进通过收购实现增长的公司股票。他更喜欢内部人士自掏腰包购买自己公司股票的候选股。施利曼将股票与其历史记录进行比较,以判断其估值是过高还是过低。他更喜欢低预期的股票,这意味着机构投资者对这些股票的持股比例较低,或很少受到分析师关注,推荐买入的人更少。他将应收账款增加、坏账拨备增加、现金流减少及借款增加作为卖出的信号。

苏珊·斯科特菲尔德

TCW投资管理公司

加利福尼亚州,洛杉矶

TCW伽利略价值机会基金(Galileo Value Opportunities Fund)前投资经理苏珊向我介绍了“从下一轮波谷中看出波峰”的概念。这是价值投资的基础,至少我在写这本书的时候是这样理解的。苏珊以正常年化后的收益为基础,找出那些市盈率处于其历史较低区间的公司。她试图了解公司是否与两年前有所不同,也就是说,问题是否是暂时的。她为买入股票而寻找新的管理层、更高的产能利用率和剥离不良资产等催化剂,更加青睐自由现金流强劲的候选公司。当一家公司的股票价格达到公允价值,或者当应收账款、存货或应付账款大幅增加时,她就会卖出。如果公司竞争对手面临困境,或者有重要的内部人士大量抛售,她也会卖出。

肯尼斯·谢伊

彭博

纽约

当我采访肯尼斯·谢伊时,她是标准普尔股票研究部的主管。以成长型股票投资为主的谢伊,认为在投资时要针对公司在周期中所处的不同阶段而采用不同的法则。例如,尽管她相信自由现金流的重要性,但她并没有将这一标准应用于快速成长型企业。谢伊认为了解候选公司的商业模式很重要。她认为管理质量是一个重要考量因素,并对通过收购实现增长的公司持谨慎态度。谢伊寻找的标的是利润率较低但在不断改善的公司。她认为,收入增速放缓,以及大量的非经常性支出,都是危险的信号。

南希·滕勒

Fremont基金

加利福尼亚州,旧金山

当我采访南希时,她是投资顾问公司Fremont Investment Advisors的总裁兼首席执行官,也是该公司新时代价值基金(New Era Value Fund)的联席投资经理。尽管她是一名价值型投资经理,但她并不介意借鉴成长型投资经验。例如,她青睐分析师关注的、营运利润率高的股票。南希偏爱的估值比率是价格/销售收入比率,但不是该比率本身,而是其与标准普尔的价格/销售收入比率的比较结果。她用相对价格/销售收入与历史数值进行比较,并将其作为主要的买入或卖出信号。她跟踪公司的资本支出,以确保一家公司的资产不断更新。她说,“当价值型投资者卖出时,他们是卖给了成长型投资者。”尽管这句话是在不经意间说出的,但让我对价值型和成长型风格之间的关系有了深刻的认识。

约翰·C.汤普森

Thompson投资管理公司

威斯康星州,麦迪逊

当我采访他时,约翰·C.汤普森管理着增长基金Thompson Plumb Growth Fund。汤普森认为,每家公司都会在有些年份业绩好于其他公司,他寻找的是当前增长率低于历史平均水平的公司。他向我介绍了收益杠杆的概念,也就是说,当一家公司接近盈亏平衡点时,其收入的小幅增长就能带来利润的大幅提高。汤普森寻找没有债务和现金充足的公司。他十分相信自由现金流的作用,但认为现金流和EBITDA一样,其中不应包括营运资本支出。汤普森还认为了解一家公司的商业模式非常

重要。

撒切尔·S.汤普森

贡萨加大学

华盛顿,斯波坎

当我采访他时,撒切尔·S.汤普森是美林证券(Merrill Lynch)的一名专攻商业服务领域的分析师。他认为重要的因素包括收入的可预期程度、每家公司相对于竞争对手的地位、销售收入和利润增长、利润率、现金流与净利润之比及债务状况。汤普森眼中的警告信号包括:业绩意外下滑或指引下调、首席财务官离职、收购带来增长的同时利润率下降、现金流下降的同时应收账款增加。

杰拉尔丁·韦斯

Investment Quality Trends

加利福尼亚州,拉贺亚市

杰拉尔丁·韦斯的投资通讯《投资质量趋势》(Investment Quality Trends)已经出版了30多年。韦斯的策略依赖于跟踪蓝筹股的股息收益率。我经过研究,证实了她的策略的确能够击败市场。在我们的采访中,韦斯强调了机构强力支持的重要性。如果我没记错的话,她说过“永远别嫌机构持股太多”。


学术研究致谢


这部分是对和本书策略相关的学术研究的简要回顾。自2002年以来,我一直在整理这类研究结果,在此期间,许多人发表了得出类似结论的补充研究。我没有发现最近出现过否定以下所述结论的研究成果:

“Earnings Quality and Stock Returns:The Evidence from Accruals,”Konan Chan,Louis K.C.Chan,Narasimhan Jegadeesh,and Josef Lakonishok.Working paper,January 2001.

自然增长源于存货和应收账款的增加,同时源自应付账款的减少。研究表明,收益增长伴随着自然增长大幅上升的公司,在高自然增长后3年的业绩不如过去3年。研究发现,存货的变化是预期未来回报率最重要的自然增长因素。

研究还指出,由于自然增长伴随着现金流的下降,这种自然增长通过比较现金流和收益就能察觉。也就是说,收益增长了,但现金流则不然。

“Value Investing:The Use of Historical Financial Statement Information to Separate Winners from Losers,”Joseph D.Piotroski,Journal of Accounting Research,Vol.38,No.3,Supplement 2000.

约瑟夫发现,用财务报表中的数据进行简单财务状况检验,可有效剔除弱势股,显著地提高价值型投资组合的质量。

“Earnings Surprises,Growth Expectations,and Stock Returns,or Don't Let an Earnings Torpedo Sink Your Portfolio,”Douglas J.Skinner and Richard G.Sloan.Working paper,April 2001.

研究发现,成长股对收益未达预期的反应比价值股消极得多。作者认为:“股市投资者看中的是令人失望的业绩本身而不是与预期差距的大小。当利好消息传出时,对成长股的促进大于价值股,但当成长股业绩令人失望时,成长股相较于价值股的跌幅远远超过在有利消息传出时的涨幅。”

“Characteristics of Price Informative Analyst Forecasts,”Cristi A.Gleason and Charles M.C.Lee.Working paper,September 23,2000.

研究表明,分析师调整过预期的股票走势会随着调整内容而变化,但在预期向上调整时,只有在修正后的预期同时高于一致预期的情况下才符合这一规律。研究还发现反过来也会产生同样的效果。也就是说,如果修正后的预期低于市场一致预期,预期下调也会导致股价下跌。研究发现,“相对来讲,修正幅度的大小则不那么重要。”

“Cash Flow Is King:Cognitive Errors by Investors,”Todd Houge and Tim Loughran,Journal of Psychology and Financial Markets,Vol.1,No.3 and No.4,2000.

研究表明,现金流高的公司业绩表现明显优于现金流低的公司。


特别致谢


我要感谢标准普尔的Institutional Market Services子公司,特别是投资产品部门主任J.P.特伦布莱和分析师杰罗姆·布兰切特为我提供了标准普尔COMPUSTAT数据库中的历史数据。标准普尔的数据对我的研究非常有帮助。





作者简介


哈里·多马什最为人所知的是,他的投资指导专栏经常出现在《商业2.0杂志》(Business 2.0 Magazine)、《旧金山纪事报》(San Francisco Chronicle)等出版物及包括MSN Money和晨星在内的众多网站上。

他创立了专门从事高股息投资的网站——派息侦探网(Dividend Detective.com),还有以分享“如何”投资及其他资源为特色的免费网站——WinningInvesting.com。多马什经常主持基本面分析研讨会,并在拉斯维加斯、旧金山的Money Show投资研讨会和美国个人投资者协会(American Association of Individual Investors)会议上发言。他的著作有《在线投资策略:如何利用互联网分析股票和共同基金》等。





引言


“并非所有能够计算出来的东西都有价值,也并非所有有价值的东西都能被计算出来。”

——爱因斯坦

这是一本关于股票分析的书。

本书并不能教人快速致富。因为我没有神奇的公式可以让人迅速地达到这一目的。我写这本书是为了让人们知道在股市里赚钱不能仅仅靠看电视或CNBC来实现。这本书是给那些愿意花时间和精力去寻找和研究股票盈利投资策略的人而准备的。

撰写这本书的过程对我来说是一次重大的教育经历。开始的时候,我自以为我对这个课题有些了解。毕竟,我一直在教授这门课并从事这方面的写作,且实际操作也有多年了。

我研读了许多由知名或不知名的专家编写的投资入门书,并对他们教授的方法进行了研究。对于过去如果采纳他们的策略可能会有怎样的结果,我小心翼翼地做了研究。在他们工作的基础上,我总结出自己的策略并进行了检验。

在研究的过程中,我走访了15位专业投资经理和市场分析师。在开始写这本书时,我还未见过他们。我找到这些人是因为他们管理着一流的共同基金,且有着领先市场的长期业绩表现。除此之外,我还联系了采用创新策略进行操作的市场分析师或私人投资经理,他们采用的策略是我从其他专业人士那里听过或从这些人自己的著作中得知的。在我联系的人士中,大约有一半欣然表示愿意与我谈谈。

事实上,我可能误导了他们。他们可能以为我写的书像有一类书那样,每章专为一位专家写个小型传记,在他们讲述投资策略的同时介绍他们的童年、工作风格以及办公环境。

但我并没有那么做。我们的交谈只集中在三个方面:①他们如何确定要投资的股票;②如何对这些股票进行分析;③如何确定卖出时机。

以前我访问过一些投资经理,但不是这个层次的人物,情况也与这次不同。那是一次在职的学习经历,在访问第一对夫妇时我就搞得一团糟,问错了问题,但过了一会儿,我终于开窍了。

采访投资经理与读他们的书或听他们讲话截然不同。对新手来说,如果你已读过他们的著作,或听到过对他们策略的描述,就不必把事实再重复一遍了,你可以直接切入细节,问诸如此类的问题:你对高估值股票是如何定义的?如何鉴定良好的经营管理状况?如何确切指出一个行业中实力最强的公司?什么是股票的卖出信号?

这些谈话常常把我引向出乎意料的方向。比如,在尼古拉斯·D.格伯逐渐把波特五力模型介绍给我之前,我对它还一无所知(大约一周后,当肯尼斯·谢伊提起这件事时,我的反应就像那已经是旧闻一样)。波特五力模型激发了我对商业计划评估策略的灵感,该策略后来成了本书中的“分析工具五”。

其中一些采访把我引向了我一向认为同样有趣的学术研究。我就是这样发现了芝加哥大学商学院(University of Chicago Business School)约瑟夫·彼得罗夫斯基教授的研究成果的。

也许我最大的惊喜在于价值投资方面,而我过去从未认识到这一点。我读过很多通过堆砌数据来证明低市盈率股票的表现优于热门股的图书,但对我来说这一规律从未奏效。在我买进了这些低市盈率的股票之后,其价格继续不断下降。在采访了几位基金经理后,我突然意识到,他们所做的与我读到的有关价值投资的内容几乎没有什么相似之处。他们买的不是低市盈率的股票,而是那些跌了跟头的优秀公司!这两种方法有着天壤之别。

这些市场专家和研究人员与我分享的大量信息,为本书内容打下了基础。但我这个不领情的人却没有分别描述他们每个人的策略。我对这些信息加以提炼并合成了一些分析工具和策略,这本书由此而成。


书里有些什么


我读过很多关于投资的书,书中精彩的思想和策略却让我手足无措。因为它们没有告诉我如何将这些美妙的想法付诸实践。本书描述了按部就班地寻找、研究和评估候选股的实用策略。同样重要的是,它还告诉你该在何时卖出。

我逐步讲解了两种策略,一种适用于成长型投资者,另一种适用于价值型投资者。一些专家指出,这实际上是两种相似的策略。虽然你可以买到价值被低估的成长股,这两种分析过程却截然不同。当价值型投资者卖出时,成长型投资者却在买入。因此,价值型投资者和成长型投资者不太可能同时持有相同的股票。尽管这两种策略不同,但它们都源自同一套分析工具。


本书有何不同之处


这本书不是对传统观点和类似策略的重述。书中所述的方法利用了任何人在互联网上都唾手可得的信息,但却以新的方式加以运用,包括如下内容。

●如何评估一只特定股票的风险

过去,投资者主要依靠历史股价表现来确定持有股票的风险。但最终,股价会随着公司盈利前景的变化而波动。股价走势图可以向你讲述它的历史,分析基本面可以帮助你看到未来。你将发现如何使用这些基本面分析来评估每只特定股票的风险。

●分析师数据解析

最近发生的一些事件表明,你不能依赖分析师的建议在市场上赚钱。但他们的评级和预期中仍有很多值得我们学习的东西。

●股票估值告诉你什么

了解股票估值中隐含的意义,可以让你了解持有股票的回报与风险方面的信息。

●如何确立目标价格

这是专业人士经常做的事情,但从来没有人告诉你该怎么做。

●行业分析

你的候选股是否处于一个值得从事的行业?如果是,你又是否胜券在握?

●商业计划分析

你的候选股是更像沃尔玛还是凯马特呢?分析其商业计划将帮助你找到答案。

●财务状况评估

破产对股东来说是个坏消息,但没人告诉过你如何判断你购买的股票是否面临破产。

●如何利用销售预期

很少有投资者关注分析师的销售预期,甚至不知道他们的预期信息是可获取的。你将了解如何使用它来鉴定哪些公司在公布业绩时可能不达预期。

●盈利能力分析

盈利能力不仅仅指每股收益(EPS)。本书将告诉你如何分辨你的候选股是否在盈利。

●发现会计欺诈

一些高管为达到业绩预期会不择手段。本书将告诉你如何发现他们是否为此在账目上做了手脚。

●卖出时机

你将学到股票具体的卖出规则。当然,这还取决于你是成长型投资者还是价值型投资者。


实例中的注释


许多实例对财务年度截止日期不同的公司年度运营特征做了比较。

为清楚起见,我在比较中使用了最接近的日历年度。例如,如果一个公司的会计年度截止于2007年11月30日,而另一个公司的会计年度截止于2008年1月31日,我会将这两个公司的日历年度都标记为2007年。因此,尽管从技术上看显示的数字可能不够准确,但足以说明例子中的观点。


会计捷径


某些会计公式,如资产回报率(ROA),要求确定1年中的平均资产总额。但我使用的是年末数字,因为你可以直接从资产负债表上取得数据,而无须进行计算。坚持使用这些捷径能够简化计算,而且不会对结果造成实质影响。


常用网站


以下网站是本书所述分析所必需的基本资源,其中大多数都有参考价值,我在这里列出了它们的网址,以后就不再反复列出了。

除此以外,在个别分析策略中用到的其他网站,我会在提到时列出网址。

Hoover's(www.hoovers.com):这是个以易于理解的方式描述公司的良好信息源,最重要的是,它会列出公司的3个主要竞争对手,而且非常准确。

晨星(www.morningstar.com):它过去5年的年度重述报告为你省去了计算近12个月经营现金流的麻烦。这一数据在第10章讨论受挫烧钱公司时需要用到。晨星的股票估值报告中列出了过去12个月及过去10年的市盈率、市销率、市净率及市观率,这是独一无二的。

MSN Money(http://monecentral.msn.com):我发现的能以对用户友好的形式提供详细财务数据的两大网站之一。MSN Money的10年财务总结报告是第6章提到的目标价格策略的核心支柱。

路透社(www.reuters.com/finance/stocks):一个查看详细财务报表的良好资源。它的比率报告可以让你将一家公司与其所在市场板块、行业及标普500指数成分股,进行估值比率、业绩表现等方面的比较。路透社是能够提供股票分析师对多数个股销售收入(收入)等预测数据的两大网站之一(另一个网站是雅虎)。

Smart Money(www.smartmoney.com):我发现的唯一一个能显示过去15个季度或过去10年财务报表的网站。大多数网站只显示过去5个季度和过去5年的财务报表。只有少数几个网站将税息折旧及摊销前利润(EBITDA)作为单独的项目列在利润表上,Smart Money便是其中之一。EBITDA是衡量财务状况需要用到的一项数据(见第10章)。

雅虎(http://quote.yahoo.com)和路透社,是两个可以提供分析师的销售收入(收入)预测数据的网站。雅虎的关键统计数据报告包含了大部分做快速预审所要用到的数据,本书第1章和第15章对这一分析过程做了详尽讲解。





第一部分 入门指南


第1章 分析过程




专家告诉我们,成功的投资依赖于一套严谨的能够发现、研究和分析潜在投资对象的方法论。本章概述了一套这样的方法,后面的章节将给出更多细节。这套方法基于那些跑赢市场的基金经理在实操过程中形成的基本原则。这当然不是唯一的方法,也可能不是最好的方法,但它是一个起点,遵循它会让你成为更好的投资者。掌握了这些策略之后,你就可以按需修改。这套方法包括识别潜在的投资机会,剔除明显的不适者,研究并分析余者,选取有最好前景的机会,以及同等重要的——使用一套清晰的卖出规则。





识别候选股


选股可以像去健身房,和邻居聊天,读本杂志,上网,或者打开电视一样简单,因为在所有这些场合都可能有人支着儿。但是只有当你对自己的分析能力有了信心后,你才会欢迎所有的建议,因为你能够很快地排除坏主意。随着经验的增长,你会了解如何识别优秀的投资机会。你会发现自己越来越多地利用筛选来发现投资机会。筛选是一门通过扫描整个市场来找到满足你需求的股票的技术。

这是一个强大的工具,但要有效地使用它,首先必须了解如何识别最佳候选股,这需要时间的积累。我在第3章中提供了一些筛选的示例来帮助你入门。

你可以应用即将学习的技巧来分析你了解到的所有公司,无论这个公司是你自己筛选的,还是来自朋友、电视股评大师,甚至沃伦·巴菲特的推荐。





专注最强的候选股


我们利用适者生存策略,在分析的每一步中淘汰最弱的候选股。如果你从一大群股票起手,比如10~20只,而不是少数几只,这种策略的效果会最好。研究股票需要时间和精力。一旦你发现了不适合的,就把它们排除在外,这样就可以把精力集中在最强的候选股身上。这很无情,可是浪费时间研究烂股是没有意义的。





快速预审


使用快速预审测试来排除明显的烂股。这些股票在任何类型的投资者眼中都很烂。比如,有些公司的业务有很多炒作的成分,只有很少甚至没有业绩或盈利。也许有些股票不适合你的投资风格。例如,也许它们是有价值的候选股,但你是成长型投资者。以下是快速预审的测试内容。

●公司和行业概览:了解公司的业务和行业。这可能是你喜欢的领域,也可能是你想避开的。例如,有专家认为在不久的将来原油需求将超过供应,因此将推高所有能源价格。很多人持反对意见。你对这个话题的看法将影响你对深水钻井公司和能源股的总体看法。

●市值:一家公司的市场价值。这是你买股票需要支付的价格。大型公司的股票叫作大型股,小一些公司的股票被称为中型股、小型股或微型股。市值没有好坏之分,但每种规模都有其对应的风险和回报。一般来说,大公司是更安全的投资,但小公司有更大的增长潜力。可是,这些基本规则也会随着市场状况而变化。你可能认为某个特定范围内的公司规模最适合你,或者相反,你愿意拥抱所有的可能性。无论你怎么决定,在这一步中,剔除不符合你要求的候选股。

●估值比率:市盈率(P/E)或市销率(P/S)可以告诉你市场如何看待一只股票。高估值反映了强劲的增长预期。因此,这些受欢迎的股票吸引了成长型投资者。相反,价值型投资者寻找估值比率较低的股票,而这些股票是大多数市场参与者(如成长型投资者)不愿意持有的。任何候选股都属于增长型或者价值型中的一类。估值比率能让你快速了解手头的是价值股还是成长股。

●成交量:每天交易的平均股票数量。成交量小的股票不好,因为价格容易被操纵。此外,共同基金和其他大公司不会购买这种股票。在这一步中,你应该把这些烂股扔掉。

●流通股:核心高管和董事会成员等公司内部人士手中的公司股票是有买卖限制的。因此,内部人士持有的股票被认为是无法交易的。流通股是除去内部人士持股后的可以交易的股票数量。投资有多少流通股的股票取决于你的投资风格。大公司的流通股通常从几亿股到数十亿股不等。然而,寻找最大增长潜力的投资者往往会选择流通股规模小的股票,通常在2500万股以下。由于股票数量相对较少,当该公司宣布好消息时,股票会供不应求,这时股价会像火箭一样一飞冲天。

●现金流:公司报表中的营收数字隐含诸多背后的会计决策。现金流是指一家公司在运营中实际流入或流出该公司银行账户的现金。因为现金流基于实际的银行账户余额,所以它是衡量利润的最佳指标。除了增长最快的企业,其他可选的成长型企业应该有正的现金流,即现金正在流入而不是流出。因此在这一步中,成长型投资者应将烧钱的企业排除在外。此外,价值型投资者会从长远考虑从而忽略由短期问题引发的负现金流。

●历史销售和收益增长:无论你是在寻找非市场焦点的价值候选股还是热门的成长候选股,你最好都选择那些长期销售稳定,有长期利润增长历史的公司。在此步中,你应抛弃不符合此项基本要求的股票。

●查新闻:如果一家公司的主要产品刚刚被竞争对手淘汰,那就没有必要再浪费时间研究它的股票。这一步需要你了解当前候选公司的相关新闻。如果你在寻找成长股,负面新闻会让它们失去被投资格。而对于价值股来说,负面新闻反映了市场对该股的失望情绪,从而使其成为一个更好的价值候选股。

在这个快速资格预审测试中,你将排除很多烂股。一旦掌握了窍门,你就能在不到5分钟的时间内完成每只股票的测试。接下来对剩下的股票进行详细的分析。





详细的分析


本书的第二部分包括第4章到第14章,描述了11种不同的股票分析工具。这些工具对于价值型和投资策略成长型投资策略都适用。第16章描述了如何应用这些工具来分析价值候选股。第17章应用这些工具来分析成长股。

价值型和成长型两种分析策略都由11个步骤组成。每个步骤使用相应的分析工具。例如,第七步包括使用分析工具七来分析候选股的财务状况。

为了获得最佳结果,在分析价值和成长候选股之前,你需要熟悉第二部分中描述的11种工具。一旦某个候选股没有通过任一步骤的测试,就将其淘汰。例如,如果第一步失败了,就不要把该候选股带到第二步。


第一步:分析师数据解析


券商和其他公司聘请分析师对股票进行评估和评级。你可以通过分析分析师的买入/卖出建议及利润和收入预测来开始你的详细分析。这可以确定市场对你的候选股有多热衷。最有价值的候选股是分析师不喜欢的股票。相反,成长型投资者需要看到一些(但不是太多)市场对候选股的热情。第4章描述的信心指数是衡量分析师热情的一个有用工具。

分析师做出的利润增长预测是衡量股票类型的另一个指标。若某股票预期利润强劲增长,则其不会是价值型股票,但会是好的成长型股票。


第二步:估值


估值对于成长型和价值型投资者来说都是一个重要的问题,但原因各不相同。如果你正在寻找成长股,通过检查估值你会知道自己是否来得太晚了。对于价值候选股,估值分析会告诉你它是否值得你承担风险来换取潜在的上涨。


第三步:确立目标价格


价值型投资者通常会设定目标价格来确定买入和卖出点。例如,一只股票可能看起来有吸引力,但比对目标价格后会发现其当前的股价过高,无法提供所需的风险/回报比。如果是这样,价值型投资者可能会等到股票价格下跌后再购买,没有达到要求就不买。一旦买入后,其会将持有的股票在股价达到提前计算好的价格范围时进行卖出。

虽然设定好买入卖出目标价是价值投资策略的关键要素,但成长型投资者采取这种方式进行分析也是大有裨益的。


第四步:行业分析


对于成长型投资者,处于高速发展的市场部门之中的企业是较佳的候选企业。相对地,价值型投资者能在较慢发展的市场部门中找到理想的投资机会。在这一步中,你需要分析待选行业的发展潜力和相关因素。如果你在找成长股,即使挑选出了有吸引力的行业,但如果选择了错误的玩家,则一切还是白费。因此,行业分析也讲述了如何挑选出行业中最强有力的玩家。


第五步:商业计划分析


沃尔玛掌控了零售业,而之前的冠军企业凯马特倒在了路边。两者的区别在于商业模式不同。在这一步中,你要判断你的候选股是更像沃尔玛还是凯马特。


第六步:评估管理质量


许多基金经理认为评估公司管理质量是分析程序中的重要一环。你没有时间去拜访候选公司的厂房及与公司重要高管聊天,你也不需要去这么做。你可以舒舒服服地在家里通过查阅重要高管和董事的相关经验,评估公司财务质量,以及完成其他容易实现的检查,来评估公司管理质量。


第七步:财务健康状况分析


如果你投资的股票宣告破产,你将损失惨重。甚至不需要到破产的地步,就已经能败坏你的兴致了。只要出现公司将破产的谣言,就足以使股价大幅下跌。股票分析师通常并不会在推荐买入股票之前对公司的财务状况进行检查。这也是为什么很多分析师会在房利美(Fannie Mae)、房地美(Freddie Mac)、雷曼兄弟(Lehman Brothers)和其他破产企业出状况前数月仍推荐买入这些股票。

你不一定非得要成为这些受害人。你可以使用在这一步中所描述的策略,去评估任何公众公司的财务健康状况。


第八步:盈利能力和成长性分析


从长期来说,股票价格受公司盈利的影响。在这一步中,你可以通过分析销售和利润的趋势,来判断你的股票收益未来会上涨还是下跌。你还会发现,你的候选股是真的盈利能力很强,还是仅仅表现得能赚钱。


第九步:察觉危险信号


当你买的股票报告了令人失望的财务报告,或者管理层削减了对增长的预期,你会损失惨重。然而,这些灾难通常并不是毫无先兆的。在这一步,你将检查预示未来可能发生令人失望事件的危险信号,这样你能在那些新闻出现之前采取行动。


第十步:重要股东持股分析


虽然可能并不公平,但现实情况就是,共同基金和其他机构投资者比个人投资者能获取更好的信息。因此,在买入股票之前,很有必要了解这些大玩家是如何看待你的股票的。

内部知情人包括公司董事、核心管理人员和大型投资者。核心管理人员和董事持有大量公司股票头寸是件好事,但内部知情人股权太多意味着危险。

在这里,你将对机构的和内部知情人的股权数据进行区分,来判断其是好事还是坏事。


第十一步:股价走势图


虽然与法律相违背,但有些时候,投资者在知道关于公司前景并对股价运行有重要影响的新闻时,会在新闻正式披露之前采取交易行动。当这样的事发生时,股价反应可能是你能获取正在发生什么事情的第一条线索。

在这一步,你将学习股价走势图是否发出了可以买入的信号。


分析计分卡


第18章提供了针对成长型和价值型策略分析候选股的计分卡。你可以打印一些,在分析股票时针对对应的类型填写计分卡。你将惊奇地发现,仅仅是填写计分卡就能提高你的投资回报。





何时卖出


对很多人来说,决定何时卖出比决定何时买入要困难很多。当出了问题时,人们很容易拖延卖出时间,想等等看明天股价是否会涨回来。

建立严格的卖出纪律,是克服卖出拖延症的有效矫正方法。然而,在很多情况下,触发卖出成长股的条件并不适用于价值股。比如说,上市公司盈利预期的下调会触发成长型投资者自动卖出股票,但这并不会使价值型投资者感到慌乱。相反,股价图走势强劲对成长型投资者是好事,但可能会触发价值型投资者卖出股票。

价值型和成长型分析章节都包括特定类型的卖出规则。





总结


采取有计划的方式来寻找、研究、买入和卖出股票,将使你成为一名更好的投资者。现在,你知道我们要前进的方向了,那就继续开始阅读吧。





第2章 评估风险


风险是亏损的可能。比起政府担保的储蓄账户,所有的股票都是有风险的,但有一些股票比其他股票风险更高。然而,投资者在考虑买股票时很少评估内在的风险,但这种评估是有意义的。比如,假设你在考虑两只股票,并且你的分析表明两只股票在接下来的两年里价值都会翻倍,但A公司股票的风险是B公司的两倍,这样,在两者之间选择谁就显而易见了。





组合风险


你可以购买不同行业的股票来分散化投资并以此减少组合的整体风险。

航空和石油行业提供了一个经典案例。油价上涨会增加石油行业利润,但燃油成本上升会减少航空公司利润,进而影响其股价。相反,当油价下跌时,航空公司受益而石油行业就遭殃了。

对于充分分散化组合风险所需要的股票数量,众说纷纭。一部分人认为12只左右的股票即可充分分散风险,而另一部分人觉得需要40~50只股票。总而言之,应尽可能地分散化投资,并且对某一单一行业,如能源、医疗或金融等,配置比例不能超过25%。


低估值意味着低风险吗


有些学术研究表明,那些低估值的投资组合,如低P/E比率的股票组合,比那些高估值的投资组合表现得更好。然而,在那些研究中,只有少数几只强势股表现出众。事实上,组合中的大部分股票都是亏钱的。

以我的经验来看,低估值股票组合表现的好坏是取决于市场条件的。有时成长股表现出众,而在其他市场条件下,价值股表现得更好。无论在什么情况下,你都不能想当然地认为低估值股票比高估值股票风险低。





风险因素


当评估个股时,你的个股风险取决于下面三个问题:

●整体市场风险。

●行业风险。

●个股风险。

我们会检查整体市场风险、行业风险,然后再评估个股的具体风险。


市场风险


即使你是个了不起的选股专家,在熊市或下跌趋势行情中,你也很难赚到钱。然而,在市场表现强劲时,尽管你也许犯了很多错误,却依然可以赚取很多利润。“不要把牛市因素归结为头脑了得”这句话就是这么来的。因此,市场风险是风险评估中的一项重要内容。

当然,预测未来的股市走向,需要知道大体的经济走向,以及利率、通胀率等很多其他的因素。经济学家花费大量的精力试图找到这些问题的答案,但鲜有成果。

如果你想自己预测经济,附录B提供了可以帮助你的14个网络资源。

除此以外,你也可以评估两个容易决定的因素来了解市场风险。那就是,当前市场是被高估还是低估了,以及市场正在上行还是下行。


市场估值


一些研究表明,市场估值水平和现行利率之间的差异可能是一个好的市场风险指标。它们之间是一种负相关关系。换句话说,较低的现行利率对应较高水平的估值。

大多数分析师用标普500指数代表整个市场,他们用标普500指数的价格比收益(即P/E)来测量市场的估值水平。标普500指数的P/E是成分股按市值加权的平均P/E。市值加权意味着公司的市值越大,它的P/E在计算中的权重越大。

最简单的测量估值水平的方式就是求出标普500指数的P/E倒数,即收益回报率。例如,如果P/E是20倍,那么收益回报率就是5%。然后,再比较收益回报率和当前的利率水平,当前利率水平通常用美国3个月国债利率来代替。

一般情况下,市场收益率是高于国债利率的,重要的是两个利率之间的差异。市场收益率接近或低于国债利率(利差很低或为负值)就是一种市场风险比较高的信号。

1984年以来每年年末的市场收益率、3个月国债利率,以及两者之间的差异如表2-1所示。表中也给出了接下来1年的标普500指数回报率。

例如,表2-1表明1994年12月市场收益率较短期国库券利率高1个百分点,在随后的12个月内,标普500指数上涨了34%。

表2-1 市场收益率、3个月国债利率、两者之差,以及次年标普500指数回报率



像大多数市场指标一样,比较市场收益率和国债利率并非总是有效的。很明显的一点就是,负利差比正利差预示着更大的风险。这是可以理解的,因为负利差源于低市场收益率,而低收益率意味着更高的市场估值水平(高P/E)。


市场方向


评估当前的市场走向,对于你选择入场还是观望具有重要参考意义。强劲的上行趋势是你加仓的通行证,而下行趋势则告诫你要小心谨慎。

许多投资者参照标普500指数来观测市场,最简单的测量市场走势的方法就是比较指数和它的200日移动均线(见图2-1)。如果标普500指数在200日移动均线之上,市场可能呈上行趋势,反之则呈下行趋势。指数和它移动均线之间的距离反映了趋势的强劲程度。若指数在均线之上或之下很远的位置,那就表明上行或下行趋势很强。如果指数在均线附近徘徊,那就表明市场没有明显趋势或处于盘整状态。



图2-1 MSN Money显示的标普500指数和200日移动均线(当指数在移动均线之上时,表明市场呈上行趋势)

标普500指数反映了多种不同行业的大盘股走势。在你考虑投资某具体行业板块时,其他指数可能会提供更好的参考。例如,纳斯达克指数反映了科技股的走势,罗素2000指数更好地反映了小盘股的表现。

很多其他的指数也可以反映中盘股、价值股或成长股,以及个别行业的表现。

StockCharts.com是找到这些指数的好地方。点击“Market Summary(Free Charts)”(市场总括–免费图表)就能看到完整的列表。

避免在下跌趋势行情中买入股票,除非该股票所在行业依然能够在低迷的市场中强劲增长。





在弱市中找到增长强劲的行业


无论在多么低迷的行情中,你总能发现某些行业中的个股走势良好。比如,当我在2009年3月写这部分的时候,市场处于低迷之中。通用汽车面临破产,主要的几家银行也是摇摇欲坠。然而,与此同时,与金矿、原油及天然气开采和生产行业相关的股票以及新兴市场国家如巴西、中国等的股票,却给投资者带来了大量利润。

我不需要花几个小时去挖掘这些信息。通过利用交易所交易基金(ETF)报告的特点,我找到了比刚刚描述的更多的东西。这些报告可以在晨星和MSN Money中免费找到。你可以用这些报告来了解初期市场的主要趋势。

正如你所了解的,ETF与指数共同基金相似,因为它们都复制预先设定好的股票指数的回报。然而,与共同基金不同的是,ETF就像股票一样交易。你可以在交易时段的任何时候买卖它们。

近年来,投资者对ETF的兴趣大幅上升,ETF行业对此做出了回应,创建了新的基金,追踪几乎所有可以想到的指数。你可以找到凡是你能想到的所有ETF,如追踪价值型股票、俄罗斯股市、油价、保险公司、医疗保健类股的ETF等。事实上,很难想象一个行业或市场没有一个或多个ETF。

你可以从晨星和MSN Money下载列出所有ETF的报告,包括它们的总回报(价格升值加上股息),期限从1周(仅MSN Money)到5年不等。这是最棒的部分。通过点击相应的列标题,你就可以根据提供的回报区间,来对整个列表进行排序。例如,如果点击4周收益,你可以看到按照最近4周收益从高到低顺序排列的整个ETF列表,如图2-2所示。



图2-2 MSN Money ETF部分业绩图表,按照最近4周收益排序

你可以很容易地发现市场趋势,无论它们涉及国家、行业、股票类型(增长型大盘股、小盘价值)、大宗商品价格,或其他什么。通过比较短期和长期的回报率,你可以看到哪些细分市场会受到青睐,哪些会受到冷落。





公司特有风险


公司特有风险与公司的经营计划、股票估值、盈利能力、会计实务、增长战略及其他公司特有的因素有关,而与行业或整体市场无关。

下列各节所列的一些风险严重到足以使候选股丧失被进一步考虑的资格,这些风险会在接下来的说明中具体阐述。其他一些风险则没有那么严重,而且就其本身而言,也不会影响该股的入选资格。不过,你最好选择风险因素最少的候选股。


产品分配


在提高产量之前,向供不应求的市场销售产品的公司只能满足每个客户的部分订单。顾客很快就意识到,他们必须订购两三倍于他们真正需要的产品,才能获得足够的产品。他们经常储备存货以确保不会出现短缺。由此,订单率被夸大,导致分析师、投资者和公司管理层高估了需求。

最终产量超过了真正的需求,客户开始收到全部而不是部分订单。因为超额订购,他们发现自己的存货过多,他们开始取消订单。这种情况总是比所有人预期的要快。马泰克生物科学公司(简称马泰克)就是一个很好的例子。

马泰克从一种叫作微藻的微组织中提取和生产营养产品。因为微藻含有某些酸,当添加到婴儿配方奶粉中时,有助于婴儿眼睛和中枢神经系统的发育。这是一件大事。2003年中,马泰克已授权9家婴幼儿配方奶粉制造商在其产品中添加其专利添加剂。马泰克当时的产值为每年1亿美元左右,但它无法满足需求,不得不让客户参与分配。这种情况一直持续到2005年初,当年产量赶上了需求。2015年4月,马泰克表示,它发现客户以前一直在虚报采购订单,以获得更多的分配。2005年7月之前,马泰克的季度销售同比增长迅猛,但现在已经变成了同比下降18%。


诉讼


大公司几乎总是被心怀不满的员工或客户起诉,有时会被其他公司就专利或其他问题起诉,有时会被股东起诉,因为他们在股票上赔了钱。这些诉讼是商业成本的一部分,通常不会影响你的分析。然而,有时一家公司会卷入一场可能严重影响其业务前景甚至威胁其生存的诉讼。

40多家公司因重大诉讼事件而被迫破产。会计和审计巨头安达信因卷入安然丑闻而面临诉讼,被迫退出了该行业。公司并不一定会输掉官司,有时仅仅是重大诉讼的威胁就能引发股价的大幅下跌。

公司必须在季报和年报中披露所有重大诉讼。当然,管理层经常说相关诉讼是没有根据的。但包括公司管理层或股票分析师在内,没有人能够预测诉讼的结果。避免所有面临诉讼的股票,因为诉讼的代价可能是高昂的。


收益修正


当一家公司的审计师或美国证券交易委员会(SEC)发现其先前报告的利润过高时,该公司通常会重新报告利润。任何重大的盈利下调都是一个危险信号,这表明该公司一直在实行激进的会计核算,以提高其报告收益。情况已经发生了变化,被抓到过一次并不意味着管理层会改变其行事风格。规避那些大幅下调盈利的公司,除非它现在已经更换了新的管理层。


前景黯淡的行业


某一市场领域的一家公司业绩令人失望或下调了业绩预期,可能警示着投资者,这一市场的所有公司都面临类似的问题。

2008年末的青少年服装零售业就是一个很好的例证。9月4日,主要零售商A&F(Abercrombie & Fitch)发布公告,8月份同店销售收入(开业至少1年的商店销售收入)同比下降11%,随后该公司股价下跌。消息公布当天,A&F的股价下跌了5%,此后又继续下跌。事实上,在消息公布后,该公司股价在接下来的5天里下跌了25%。

不过,分析师将销售业绩下滑归咎于A&F的管理层,并建议其收购竞争对手AEO(American Eagle Outfitters),这家公司也瞄准了青少年服装这一零售市场。AEO的股价在A&F发布公告后出现大幅波动,这给了AEO股东足够的时间来摆脱困境,直到10月8日该公司才承认其销售业绩落后于上年同期。


利率风险


利率的变化,甚至利率变化的前景,通常会对股市产生重大影响。市场普遍认为利率上升利空股市,而这种情况通常引起市场下挫。当利率上升时,对利息敏感的公司,如房地产公司、公用事业公司和所有背负巨额债务的公司,都会受到严重的负面影响。当短期和长期利率之间的息差收窄时,银行和金融业的其他机构将会蒙受损失。

相反,在利率上升的环境下,能源、医疗和科技股的表现往往强于大盘。

利率的变动,无论是实际的还是预期的,只要朝着不利于特定公司所在行业的方向进行,就会增加风险,但这不一定是放弃候选股的充分条件。





公司特有风险因素


下面的部分描述了公司特有的风险因素,这些风险因素将在本书第二部分中进行更详细的讨论。


财务状况


公司倒闭是你所面临的最具灾难性的股票持有风险。当一家公司申请破产时,股东通常会失去他们的全部投资。在没有检查上市公司的财务状况,以确保它不会破产之前,不要考虑购买其股票。第10章会告诉你具体怎么做。


商业计划和并购扩张


有些公司比其他公司有更好的投资前景,是因为它们有更好的商业计划。它们可能在竞争不大的市场上销售产品,消费者认为它们的产品更优,它们拥有更好的分销方式,等等。

你不能仅仅因为一家公司是上市公司,以及分析师建议购买它的股票,就认为它有一个可行的商业计划。互联网泡沫的破灭说明,在适当的环境下,几乎没有成功机会的公司仍然可以从“热心”的投资者那里筹集到数十亿美元,这些投资者中既有业余人士,也有专业人士。

在分析商业计划时,公司的增长战略是一个特别重要的考虑因素。大多数公司通过开发新产品、开设新店铺等方式实现增长。然而,当现存市场趋于饱和的时候,一些公司会采取收购策略来保持增长。实施这一策略早期带来的成功会导致公司过度自信,促使其最终进行一次结果低于预期的糟糕的收购,而这将使其股价走弱。公司会为了支付收购费用而发行股票,较低的股价使其用于并购的股份贬值,并进一步放缓增长,这又给股价带来更大的压力。

第8章描述了如何评估商业计划,包括如何发现主要通过收购实现增长的公司。第8章介绍了一个用于评估商业计划的计分卡,可能的分数范围为-11~+11。分数为负的公司比分数为正的公司风险更大,但分数为负本身并不是不合格因素。


估值


在人们关注的行业中,尽管某些公司的前景很好,但市场往往会哄抬盈利公司的价格,对它们进行不切实际的估值,使其成为高风险投资标的。最终,大多数公司将以反映其长期增长潜力的价格进行交易。你可以使用第5章中描述的方法来确定股票当前估值水平所隐含的年度收益增长率。很少有公司能持续在一段时间内实现每年高达40%的利润增速,而且大多数公司都无法达到这一水平。应将隐含收益增速30%或更高的股票视为高风险投资标的,但高估值本身并不是不合格因素。


增速回落和会计造假


抓住新兴市场机遇的年轻公司,往往在早年经历爆发式增长。市场预计这一增速将无限持续下去,并据此对该公司股票进行定价。但这些早期的高速增长是不可持续的,当实际增速放缓时,公司管理层有时会采取会计欺诈手段,以维持增长的假象。最终,“纸牌屋”倒塌,收益低于预期,股价暴跌。第12章描述了如何发现增速放缓的危险信号,以及经常用于掩盖增速放缓的会计花招。应规避出现任何危险信号的股票。


高预期


未达到预期会导致失望,而市场的反应是打压令人不安的公司股价。期望值越高,失望的可能性越大。高期望等同于高风险。第4章描述了如何根据分析师的买入或卖出推荐来计算情绪指数得分。情绪指数值为9及以上预示着风险,但高情绪指数得分本身并不是一个不合格因素。





总结


专业人士总是会评估一下购买潜在股票的内在风险,你也应该这样做。在估值过高或处于下跌趋势中的市场和行业中要谨慎投资。你有很多选择,所以在产品分配、诉讼、收益修正、行业前景、财务状况和会计造假等方面,有风险的股票将被取消备选资格。如果存在不那么严重的其他风险因素,股票的吸引力也会随之降低。因此,就风险而言,“少即是多”。





第3章 筛选


股票筛选是一种程序,通常可以通过访问一些网站来进行。这些网站允许你搜索整个市场,寻找符合你特定需求的股票。筛选是发现候选股的最有效方法,因为你可以定制序列来过滤掉不理想的股票,从而把研究重点放在最值得考虑的候选股上。筛选是一门需要练习才能掌握的艺术。当你初次进行筛选的时候,可能会出现候选股过多或过少的情况。当筛选到适中的数字,比如说20只左右时,你又会发现,其中的大多数股票都不是很理想。但最终,你会摸索出一套筛选标准,并靠它选出有研究价值的候选股。

尽管许多金融网站提供筛选程序,但令人意外的是其中很多程序设计得很差,很显然这是由那些从未购买过股票的人设计的。通常,很多筛选参数没有意义。例如,谁想要筛选出去年EPS刚好为3.5美元的股票呢?在某些情况下,筛选参数根本不起作用。

我找到了4种比较可靠且免费的筛选程序,但其中有些程序在使用过程中有些地方需要特殊留意,这些特殊之处是你需要掌握和了解的。为了便于使用,我将4个筛选程序的具体案例按照从简到繁的顺序排列如下。

●晨星。

●谷歌。

●Zacks。

●Portfolio123。





晨星


晨星的免费股票筛选器只提供18个筛选条件。然而,这个数字具有一定误导性。晨星允许你根据其专有的“股票等级”搜索股票。它将股票评级的A级到F级,分为成长性、盈利能力和财务健康状况3大类。晨星综合评估了诸多独立的基本因素来计算每个等级。因此,可能需要20个或30个单独的筛选参数来复制你使用这3类等级得到的结果。

晨星所独有的是,你可以根据8个不同的类别(股票类型)搜索股票,如“distressed”(不景气)、“speculative”(投机增长)和“high yield”(高收益)。此外,你可以选择将搜索定位为9种不同的“equity styles”(股票风格)中的一种,如“large value”(高价值)、“mid-growth”(中等增长)和“small core”(细分龙头)。





谷歌


谷歌的股票筛选器提供了按7种不同类别划分的50多个筛选参数。即便如此,操作起来还是很简单。也就是说,负责设计谷歌筛选程序的极具数学才能的科学家可能并没在股票上投入太多。

例如,价格类别包含“200日平均价格”等筛选参数,其更常用的叫法是“200日移动平均价格”。不幸的是,你所能做的就是筛选200日移动平均价格在你指定的最小和最大值之间的股票,你不能筛选以高于或低于移动平均价格交易的股票。

抛开这些抱怨不提,谷歌的股票筛选器是晨星极简股票筛选器与功能更强大的Zacks投资组合筛选器之间的桥梁。进入网页Google Finance (http:/finance.google.com),点击“Get Quotes”(获得报价)按钮旁的“stock screener”(股票筛选)链接即可使用该筛选器。





Zacks


Zacks Investment Research是一家专门分析分析师的买入/卖出评级和盈利预测的变化如何影响股价的公司。它的普通股筛选器提供了125多个筛选参数,其中超过50个参数涉及分析师的买入/卖出评级和盈利预测。尽管Zacks筛选器功能强大,但它的使用对用户来说仍然是相对友好的。在Zacks的主页(www.zacks.com)中选择“stock screen”(股票筛选),然后选择“Custom Stock Screener”(股票筛选工具)以进入“Screener”(筛选器)。在此之后,点击一个类别,即可查看该组可用的筛选参数。





Portfolio 123


可以说Portfolio123(www.portfolio123.com)提供了最强大的免费网页筛选器。也许你需要一些时间来学习如何使用它,但这也是值得的。一旦你明白了这一点,Portfolio123的筛选器将成为你在股市上最好的朋友。它是唯一一个允许你比较数据值的免费筛选器。例如,你可以搜索债务/权益比率低于行业平均水平的股票,或毛利率高于5年行业平均水平的股票。与其他筛选器不同的是,你可以保存Portfolio123的筛选参数,这是一个重要的功能,让你不必在每次想重新运行筛选程序时都要输入筛选参数。你可以很容易地修改Portfolio123现有的筛选参数或添加新的参数。

Portfolio123提供回测功能,但每月须收取29美元或49美元的费用,具体取决于你的选择。回测功能让你可以在不花费真金白银去冒险的情况下测试你的选股策略。例如,假设你已经决定,成功的关键是找到P/E在25~30倍之间的股票,且这些股票的销售收入在过去1年中至少增长了25%。你可以使用Portfolio123的回测功能,通过运行筛选程序,回到过去的某个时间点(如2年前),来找到那些符合你选股标准的股票。Portfolio123会告诉你,如果你2年前买了这些股票,你的投资组合会表现如何。

读完这本书后,你可能会设计出自己的筛选器。但是这里有一些示例筛选能帮你入门,并演示筛选程序是如何工作的。





谷歌成长股筛选器


这个筛选器可以寻找现金充裕、无负债、有利可图、价格合理的股票,这些股票受到聪明投资者的青睐。

使用Google默认筛选程序,选择60个左右可用标准中的4个(选择选项)。首先删除市值准则之外的所有准则(单击你要删除的每个准则右侧的“×”)。


公司规模:市值


设定市值最低10亿美元。

小公司通常比大公司风险大。通常它们提供的产品种类较少,资产负债表较弱,应对经济衰退的经验也较少。因此,你可以通过避开非常小的公司来降低风险。大多数投资者用市值来衡量公司规模大小,市值是买下公司全部股份所需要支付的资金数额。

市值低于20亿美元的公司被称为小盘股,而市值高于80亿美元的公司被称为大盘股,中间的是中盘股。我设定的最低市值为10亿美元。如果你想看到更多的股票,试着把你的最小值减少到5亿美元,如果你想降低风险,就把它增加到50亿美元。


估值:市销率


设定P/S最低2,最高7。

P/S类似P/E,但P/S是将股价与过去12个月的每股销售收入进行比较,而P/E是将股价与EPS进行比较。

避免选择P/S低于2的股票,因为这些股票更有可能是价值股而不是成长股。不利的一面是,设定最低标准排除了经营连锁超市和其他利润率较低行业的股票。根据计算公式,利润率较低的股票P/S也较低。如果你不想错过这类股票,就把你的最低P/S标准改为1。

P/S可能高达10倍,有时热门成长股的这一数值可能更高。规定最高P/S可以规避估值过高的股票。因为我是随意挑选的数字,如果你想选出更多的股票可以将它增加到8或者9,如果你想少选些股票可以将它调整为5或6。


现金充裕度:流动比率


设定流动比率最低2.5。

考虑到当前脆弱的信贷市场,出现任何现金短缺的蛛丝马迹都会导致公司股价下跌。因此,减少这种情况发生在你的股票上是很重要的。使用流动比率来检查一家公司的现金流状况是我常用的两个选择标准其中之一。

流动比率将流动资产(如现金、资产、应收账款)与流动负债(如工资支出和应付票据)进行比较。比率为1表示流动资产等于流动负债,比率为2表示流动资产是流动负债的两倍。将允许的最低流动比率设置为2.5可以确保通过筛选的公司有足够的现金。虽然我随意选择了这个数字,但是我没有看到提高最低标准有什么好处,当然我也不会降低它。

通过选择“Add Criteria”(添加条件)、“Financial Ratios”(财务指标)、“Current Ratio”(流动比率),将流动比率这一条件添加到筛选程序中。


无负债:产权比率


设定产权比率最高0.1。

除了信用评级最高的公司外,其他所有公司的债务再融资仍然是个问题。你可以通过选择没有长期债务的股票来避免这些问题。要做到这一点,你可以用债务权益比,即长短期债务之和与股东权益(账面值)之比。

虽然你想指定比率为0,但我一般将最大值设置为0.1来规避那些有额外债务的公司,如资产负债表上的租赁负债。


盈利能力:ROE


设定ROE最低20%(过去12个月)。

除非你在寻找那些遭受重创的价值股,否则最好的候选者总是那些盈利的公司,而不是赔钱的公司。

ROE通过将净利润与股东权益(账面价值)进行比较来衡量公司盈利能力。我认识的大多数基金经理都要求至少15%的ROE。然而,在这里,我要求至少20%的ROE,以集中精力于最有利可图的候选股。如果你想筛选出更多的股票,那就试着把你的最低标准下调到15%。


跟踪资金流向:机构股东


设定机构持股比例最低40%。

共同基金和养老金计划等机构投资者比个人投资者更容易进入市场。如果它们没有买进,你也不应该持有。机构持股比例是指那些大机构持有的公司股份的百分比。最好的成长股是那些受聪明投资者青睐的股票。对于那些中意的股票,机构持股比例为40%~95%。


成长规则:5年收入增长


设定近5年年化收入增长最低10%。

成长型股票,顾名思义,应该是每年至少增长15%销售收入和利润的公司,并且越多越好。不过,2008~2009年的经济衰退甚至拖累了成长性最好的股票。因为当时环境动荡,收入是一个比利润更稳定的增长指标。从长期的角度,我一般会用5年的数据来计算收入增长。通常,你希望看到至少15%的平均年化收入增长。但是,考虑到严峻的经济形势,我只要求10%的增速。


结果


理想情况下,筛选下来应该有15~20只候选股。如果没有,则按照建议修改参数值,以增加或减少筛选结果。





Zacks成长和动量筛选器


对冲基金经理等动量投资者寻找的是已经跑赢大盘的成长型股票。但这还不够,标的企业必须是盈利的,而且已经实现了强劲增长。更进一步,动量策略要求在这个已经很热门,而且正在越来越热门的群体中准确地找到有潜力的股票。也就是说,其盈利预期正在上升。

通过选择Zacks主页上的“Screening”(筛选)找到“Custom Stock Screener”(股票筛选器)。选择一个参数类别,并为要使用的参数填写所需的信息(其他参数默认)。为了帮助你找到筛选参数,我在以下部分的括号中列出了相应的类别名称。

在你指定了筛选参数后,一定要将其添加到筛选器中。没有“Add”(添加)按钮列出的参数在免费筛选器中不可用。Zacks在网站顶部显示你选择的搜索条件,并显示有多少股票符合您当前的筛选要求。


规模小,但不太小:市值


设定市值最低2.5亿美元(Size & Share Volume[1])。

通常情况下,你在小型股中会发现最好的潜在动量,但在这一点上也不要期望太高。因为,非常小的公司不太能够承受住来自不断变化的市场和经济环境的压力。大多数分析师使用市值(最新股价乘以已发行的股票数量)来衡量公司规模。

市值低于20亿美元的股票被称为小盘股,市值超过80亿美元的是大盘股,而介于两者之间的是中盘股。我将最低市值设定为2.5亿美元。

如果你想看到更多的股票,可以试着把这个最低标准减小到2亿美元,甚至1.5亿美元。如果你想降低风险,就把它提高到5亿美元。


跟踪资金流向:机构股东


设定机构持股比例最低40%(Ownership)。

机构包括共同基金、养老金计划和其他大型投资者。由于支付了巨额交易佣金,机构投资者能够获得我们看不到的内幕信息。因此,如果它们不持有股票,你也不应该持有。机构持股比例是指大股东持有公司股票的比例。对于看好的成长型股票,它的持股比率为40%~95%。指定40%的最低机构持股比例。


分析师买入/卖出评级:经纪商推荐


设定评级最高3.0(Broker Rating)。

股票分析师发布他们所关注股票的买入/卖出建议。Zacks将分析师的建议整理成强烈推荐买入(1)、买入(2)、持有(3)、卖出(4)和强烈推荐卖出(5)几个类别。它将括号中显示的值分配给每一类。比如,如果所有分析师都强烈推荐卖出这只股票,那么一致的评级将是5。由于分析师往往很乐观,因此应该避开他们建议卖出(4)的股票。指定持有(3)或更好,等于最大评级为3。


预期收益增长:长期增长的一致估计


设定每股收益增长最低15%(EPS Growth)。

分析师还公布了他们跟踪股票的长期(3~5年)平均年收益增长预期。我的最低标准是15%。如果你想将选股范围限定在最具增长前景的股票,可以考虑将最低标准提高到20%甚至25%。


盈利能力:ROE


设定ROE最低15%(Return on Equity)。

在任何市场中,你投资盈利公司的股票都会获得较好的业绩。ROE(利润除以权益账面价值)是最广泛使用的用来衡量盈利的指标。对于盈利的公司,ROE一般为5%~25%,越高越好。大多数基金经理要求至少15%的ROE,因此规定至少15%的当前ROE。


低负债:产权比率


设定产权比率最高0.1(Liquidity & Coverage)。

在这个市场上,你最不需要的就是高负债的股票。产权比率是一种流行的债务衡量方法,它将长期债务与权益账面价值进行比较。0 表示没有债务,比率越高,债务越高。指定一个最高0.1的产权比率,刚好可以避免“错杀”一些有少量附带债务的公司。


盈利预测趋势:盈利预测变化百分比(4周)


设定盈利预测变化百分比(4周)最低5%(EPS Estimate Revisions)。

Zacks等公司的研究发现,分析师盈利预期的变化会影响股价。股价往往会在上调盈利预期后上升,反之亦然。此外,一旦盈利预期有所变动,它们往往会朝着同一方向进一步变动。因此,最近盈利预期转为正值的股票比那些没有变化的股票有更好的升值潜力。Zacks的“盈利预测变化百分比(4周)”[2]参数是用来追踪当前年度的一致盈利预期在过去4周的百分比变化的。


强劲的价格走势:相对价格


设定相对价格最低1.5(Price & Price Changes)。

与我们熟悉的“低买高卖”原则相反,那些已经跑赢大盘的股票比起其他股票可能会继续表现较好。相反,表现不佳的股票则可能会继续让股东失望。

Zacks的相对价格变动参数将今年以来每只股票的价格变动与标普500指数进行比较,相对价格为1意味着一只股票的表现与标普500指数持平,而相对价格为2则意味着该股票的涨幅是标普500指数的两倍。我的最低标准是1.5。这意味着通过的股票必须比指数涨幅高出50%。由于相对价格关注的是今年以来的价格走势,相同的股价在1月和12月的相对涨幅是不一样的。

[1] 对应Zacks筛选器类别,余同。

[2] 原文为“%Change F 1 Estimate(4 weeks)”。——译者注





Portfolio123:陷于困境的价值股的发现者


通过Portfolio123筛选器的独特功能,可以寻找那些过去销售增长和盈利良好,但最近业绩表现不佳的公司。

尽管注册是免费的,但只有Portfolio123的会员才能使用筛选器。在注册之后(选择免费会员选项),点击“Screener”(筛选器),然后点击“New”(新)设置一个新的筛选器。下面是关于如何使用筛选器的简要介绍。

Portfolio123把它的每个筛选器称为“rule”(规则)。例如,如果你想把你的交易限制为每股10美元以上的股票,你可以建立你的第一条规则,如下所示:

price(价格)>10美元

如果你对代数术语陌生,“>”的意思是“大于”,“≥”表示“大于或等于”,而“≤”表示“小于或等于”。最后,“×”表示“相乘”。

因此,如果你想把你的候选股限制在市值不超过9亿美元的股票中,你的规则应该是这样的:

Mktcap(市值)<9亿美元

Portfolio123在页面底部的规则参考部分列出了它的筛选参数。选股因子,即查看所有可用的个股筛选标准。点击类别名称,如“Price & Volume”,可以查看这一类别中的可用参数。然后点击特定的因子,如“Beta”,可以查看Portfolio123对该因子的定义。例如,“MktCap”的定义是“市值(百万美元)”。双击因子名称,可以将其插入筛选规则。图3-1显示了陷于困境的价值股的筛选规则。



图3-1 Portfolio123对陷于困境的价值股的筛选规则

在设置完一个或多个规则之后,点击“Totals”(总计)看看有多少股票符合筛选要求。

下面的部分描述了寻找处于困境的价值股的筛选设置细节。


强劲的长期盈利能力:5年平均ROA


ROA%5YAvg≥10

ROA(净利润除以总资产)是一个盈利能力指标。ROA越高,公司的盈利能力越强。所有股票的平均ROA为7~8。要求5年平均ROA最小为10,可以将候选股限定为长期盈利能力高于平均水平的股票。如果你想选出盈利能力较强的公司,试着将ROA的最低标准提高到15。


被低估的当前盈利能力:ROA


ROA%TTM≤0.7×ROA% 5 YAvg

这一关系表明,与历史平均水平相比,当前ROA处于低迷状态的公司,正是理想的价值投资候选股。

具体来讲,它要求当前(过去12个月)的ROA必须低于过去5年平均ROA的70%。如果你想将股票范围限定在近期盈利能力仅为长期平均水平一半的公司,不妨将0.7降至0.5。


定价:P/S


Pr 2 Sales TTM≤1.5

P/S是一个与P/E类似的估值比率,只是它将当前股价与过去12个月的每股销售收入(而非每股收益)进行了比较。低于1.5的P/S通常表示股票为价值股,而较高的P/S则表示股票为成长股。将通过筛选的股票最高P/S设定为1.5。如果你想把投资范围限制在深度价值股,你可以试着把最高P/S设定为1.0。


拒绝高负债:产权比率


DbtLT2EqQ≤0.5

DbtLT2EqQ比率比较的是长期债务与股东权益(账面价值)。比率为零表示没有债务,比率越高,债务越高。大多数价值候选股都是已经积累了一些债务的老牌公司。将产权比率上限设定为0.5可以规避那些负债累累的公司。


充足的现金:速动比率


QuickRatioQ≥1.1

速动比率是现金和应收账款总额与流动负债之比。当现金和应收账款等于流动负债时,这一比率为1.0。如果现金加上应收账款是流动负债的2倍,比率将是2.0。要求最低1.1的比率,可以排除面临短期现金流紧张的公司。如果你只想筛选出现金充裕的公司,那就试着把最低标准提高到2.0。


交易活跃度:上一季度日均成交量


AvgVoL(60)≥50000

日均成交量反映了每日交易的股票数量。这一标准将该投资范围限定在过去60日里日均成交量在50000股以上的股票。日均成交量必须达到50000股的标准,排除了成交量较小的股票,这些股票容易受到价格操纵和其他问题的影响。


实际销售:12个月的收入


Sales TTM≥50(百万美元)

大多数上市公司的年销售收入都超过1亿美元。这一标准要求候选股在过去的12个月里销售收入至少达到5000万美元,这就排除了那些没有实际销售收入的公司。


长期增长:5年营收增长


Sales5YCGr%≥10

公司的成长离不开销售的增长。这一标准要求候选股在过去5年中必须实现10%以上的年均销售增速。这个要求和下一个筛选条件保证了选出来的公司即使目前处于低迷状态,但都有着强劲的销售增长历史。


销售增长缓慢:季度同比收入增长


Sales%ChgPYQ≤0.5×Sales5YCGr%

将股票限定为最近一个季度的销售同比增长低于5年平均增长的50%。这一要求表明,公司的近期销售增长低于长期趋势,但这是有潜力价值候选股的重要标志。


失宠:分析师买入/卖出的平均评级


AvgRec≥3

路透社等服务机构将每只股票的分析师评级汇总为5类,并将括号内的数值,即强烈推荐买入(1)、买入(2)、持有(3)、卖出(4)和强烈推荐卖出(5),赋予每只股票。

最具价值的候选股往往不受包括分析师在内的大多数市场参与者的青睐。这一标准要求分析师的一致评级必须为持有(3)或更糟。如果你想把投资范围限定在最不受欢迎的股票上,就把最低评级值改为3.5。





Portfolio123:成长股筛选器


你可以通过Portfolio123筛选器来寻找已经跑赢大盘的盈利增长强劲的股票。但不要长期买入并持有这类候选股,这些股票只适合在市场表现强劲的时候投资。


不要太小:市值


MktCap≥4(亿美元)

在条件相同的情况下,规模较小的公司比规模较大的公司风险更大。市值,也就是你要花多少钱才能买到一家公司的所有股票,是衡量规模的最好方法。一些风险厌恶型投资者要求市值不低于10亿~20亿美元。不过,在5亿~10亿美元的区间内,仍有许多有望实现增长的公司。这一标准排除了市值低于4亿美元的股票。如果你想降低风险,可以把最低标准提高到10亿美元。


低负债:产权比率


DbtTot2EqQ≤0.1

最好的成长型公司没有或仅有少量负债,而且现金流充裕。产权比率是短期和长期债务总额与股东权益(账面价值)之比。0表示没有债务,比率越高,债务越多。通常,产权比率高于0.5的公司被视为负债率高。这一标准将投资范围限定为产权比率最高0.1的公司。如果你想选出更多的股票,就把你的产权比率提高到0.2。


现金流状况:速动比率


QuickRatioQ≥2

速动比率是流动资产(现金加上应收账款)与流动负债之比。速动比率为1表示流动现金等于流动负债。这一标准要求速动比率至少为2,这意味着现金加上应收账款必须是流动负债的2倍或以上。


盈利能力:5年平均ROA


ROA%5YAvg≥10

无论你是在寻找成长股还是价值股,你总是会选择盈利能力最强的公司。ROA是净利润与总资产之比。ROA越高,公司的盈利能力就越强。这一标准要求ROA至少高于10%,这排除了盈利能力低的股票。我之所以用5年平均ROA,是因为最近的经济衰退甚至令通常盈利的公司都陷入了困境。


推荐:分析师买入/卖出评级


AvgRec≤2

路透社等服务机构将每只股票的分析师评级分为5类,并将括号中所示的数值赋给每一只股票:强烈推荐买入(1)、买入(2)、持有(3)、卖出(4)和强烈推荐卖出(5)。

最具成长性的股票受到大多数市场参与者的青睐,而分析师的买入/卖出评级是衡量股票受欢迎程度的最佳指标。这一标准要求通过筛选的股票必须被大多数分析师评为买入(2)或更好。


良好的增长前景:预计长期增长


LTGrthRtMean≥15

只要有足够的时间,股价或多或少都会跟随盈利增长。因此,在其他条件相同的情况下,收益增长最强劲的股票通常表现最好。许多分析师预测他们所研究股票的长期(5年)年均收益增长。这一标准要求分析师必须预测通过筛选的股票的年均长期收益增长至少15%。如果你想把你的投资范围限定在最热门的候选股中,可以考虑将最低标准提高到20%。


不太便宜:最近的价格


price≥15

低价换手股票通常是因为大多数市场参与者认为其未来会出现问题。不管他们是否正确,便宜的股票比贵的股票风险更大。

出于这个原因,许多成长型股票基金经理规避那些股价跌破15美元的股票。这一筛选要求通过的股票必须符合最低价格标准。


强劲的长期价格走势


price≥1.20×SMA(200)

真正的成长股股价应该不断攀升。你可以通过比较股票现价和它的移动平均价来判断该股票是处于上涨还是下跌趋势(特定交易日的平均收盘价)。高于移动均线的股票处于上升趋势,低于移动均线的股票处于下降趋势。一只股票高于或低于其移动均线的距离反映了趋势强度。

200日移动均线对衡量长期趋势很有效。这一标准要求通过筛选的股票的价格必须比它的200日移动均线高出至少20%,表示该股票处于强劲的上升趋势。如果你想选出更多的股票,试着把这个要求降低到15%,但不要低于这个数字。


强劲的中期价格走势


price≥1.05×SMA(50)

200日移动均线的测试确保了通过的股票处于长期上涨趋势。本次测试使用50日移动均线来选出中期上涨趋势的股票。

由于50日移动均线跟踪股价比200日移动均线更近,因此本测试只要求股票交易价比50日平均线高出5%。就趋势强度来说,这相当于较200日均线高出20%。如果你想选出更多的股票,试着把这个标准降低到1%。





Zacks的“防弹股”


不管你投资的公司是否真的申请破产,仅仅是谣言就足以把股价推到谷底。本次筛选使用Zacks股票筛选器来查找近期不太可能申请破产的股票。

除非它们申请破产是为了避免重大诉讼,否则公司破产只有一个原因:它们已经没有现金了。筛选的目标是,通过制定一套使现金流紧张的公司不可能达到的标准,来规避那些濒临破产的候选股。我把幸存者称为“防弹股”。以下是“防弹股”的一些特征:

●最高0.1产权比率。

●最小速动比率为2。

●经营现金为正。

●净利润为正。

●目前的股价至少为每股5美元。

●年销售收入至少为5000万美元。

产权比率和速动比率将投资范围限定在现金充裕,且实际上没有债务的公司,至少在它们最后一个会计报告期间结束时是这样的。

从理论上讲,经营现金流为正的要求排除了那些烧钱的公司。但这并不是万无一失的。坚持净利润为正,有助于确保该公司实际上是盈利的。

当大多数市场参与者看到严重的基本面问题时,股票的交易价格通常会低于每股5美元。将投资范围限定在交易价格高于这一水平的股票有助于确保公司的基本面看起来还没有严重恶化,从它披露的债务、现金和现金流等可以看出这一点。

5000万美元的年销售收入要求排除了那些纸面上看起来很好,但在现实中没有实质性业务的公司。

你可以通过点击Zacks主页(www.zacks.com)上的“Selecting”(选择)找到股票筛选器。为了帮助你找到这些筛选参数,在下面的部分中,我在括号中列出了相应的类别名称。


产权比率


产权比率≤0.1(Liquidity & Coverage[1])

产权比率是用来比较长期债务与股东权益(账面价值)的。0反映公司没有长期债务,比值越大,债务越高。将允许的产权比率最大值设定为0.1,而不是0,可以让长期租赁等有附带债务的公司通过测试。


速动比率


速动比率≥2.0(Liquidity & Coverage)

速动比率比较的是现金加上应收账款总额相对流动负债的大小。规定最低2.0的速动比率意味着现金加上应收账款必须至少是流动负债的2倍。


经营现金流


现金流量(百万美元)≥0.001(Income Statement & Growth)

经营现金流是流入或流出公司银行账户的实际现金。与受无数会计政策影响的业绩报告不同,现金流很难作假。我们只需要现金流入,而不是流出。我们不关心具体数字的大小。


净利润


净利润(百万美元)≥0.001(Income Statement & Growth)

理论上,正向的经营现金流要求足以确保通过筛选的股票从现金流的角度上看是盈利的。但你不能低估有动机的会计师的“创造力”。检查净利润是否为正值有助于确保公司盈利。


当前股价


当前股价≥5(Price & Price Changes)

股票便宜通常是有充分的原因的。根据最新的季度报告,这种筛查有助于排除那些看起来不错,但事实上面临着严重问题的股票。


年销售收入


年销售收入(百万美元)≥50(Income Statement & Growth)

Zacks的年销售收入参数实际上汇总了过去4个季度的销售数据。要求公司在过去12个月里达到5000万美元的销售收入,就会过滤掉那些没有真实业绩的公司。

本次应该能至少筛选出300只“防弹股”,但Zacks并没有提供直接打印列表的方法。因此,可以使用“export”函数将结果下载到Excel电子表格中。

[1] 即流动性和覆盖率,为Zacks主页上对应英文选项卡,以下不再翻译以便于读者在网站上易于找到对应筛选参数。——译者注





筛选技巧


要想精通筛选之道,你需要一些练习。当你开始进行第一次筛选时,你可能会发现没有任何结果,因为你指定了太多的参数,同时(或者)要求太高了。当这种情况发生时,我们很难找出是哪些搜索参数的设定出了问题。

采用另一种方法会方便得多。那就是在开始时只设定几个参数且要求相对宽松,以便选出较多股票。然后,一个接一个地添加参数并提高要求,直到筛选出适量的候选股,以便进一步研究,如15~30只股票。

在初步研究完成后,你可能会对第一组候选股中的许多股票感到不满意。如果是这样,就修改筛选中设定的参数,将那些不合格的股票淘汰。重复这个过程,直到筛选出数目适中的合格股票。





预先设定的筛选


一些网站提供了现成的或预设的筛选模式。预设筛选的优点是你不需要设计你的筛选参数。你所要做的就是点击并查看结果。预设筛选的缺点是你对筛选策略的质量没有多少信心。

然而,也有一个特例。美国个人投资者协会(AAII)网站(www.aaii.com)提供了各种各样的筛选模式并跟踪股票的实时表现。AAII是一个非营利性组织,主要提供股票和共同基金投资教育。你必须是会员才能访问筛选模式。会员年费是49美元,包括每月的投资月刊,这份杂志本身就值这个价钱。这份杂志不吹捧股票。它的内容具有教育性,讲述了知名基金经理遵循的股票和共同基金选择策略。

当我访问该网站时,AAII的网站上有50个左右的筛选模式,基于价值股、成长股、成长价值股、小盘股及基于本杰明·格拉·哈姆、约翰·内夫、大卫·德雷曼、杰拉尔丁·韦斯、沃伦·巴菲特等选股策略。AAII的一个基于约瑟夫·彼得罗夫斯基价值股策略的筛选模式,对我在第10章详细描述的财务健康测试启发甚大。

AAll每月会重新运行一下这些筛选模式,所以你可以看到上个月末每种筛选模式选出的排在最前面的股票。AAII同时还会更新每个筛选模式的表现数据,并每年对所有筛选模式的表现进行一次比较。





总结


筛选是挑选候选股的最佳方式。但设计适合你的筛选模式是一个反复试验的过程。然而,就像生活中的许多事情一样,你做得越多,你的结果就越好。

无论是基于你的想法还是专家的想法,都要将所有的筛选结果作为有待研究的候选股,而不是将其视为要买进的股票的名单。





第二部分 分析工具


第4章 分析工具一:分析师数据解析




受市场风向驱动,而不是基本面的影响,明天或者下周,你的股票的价格将上下波动。但从长期来看,交易价格通常反映市场对股票收益增长的预期。在其他条件相同的情况下,当收益预期上升时,你赚钱;当收益预期下降时,你亏钱。

谁来设定这些期望呢?股票分析师。

当然,分析师因为给出糟糕的建议而一次又一次地受到抨击。1999~2000年,市场处于泡沫时期,他们让我们购买价格高得离谱的科技股。2001年,在能源交易商安然倒闭前不久,他们敦促我们买进该公司。2007~2008年,分析师建议我们买入房利美、美国国际集团(AIG)以及诸多银行股,即使是在信贷市场即将崩溃的时候。

尽管如此,分析师的买入/卖出评级和盈利预测仍然影响着大多数投资者对一只股票的预期。

虽然你不太可能仅仅根据分析师的买入/卖出评级赚钱,但这些评级中包含了大量信息,而且收益预测可以帮助你做出更好的投资决策,你只需要知道你想要获得什么信息。

本章后面描述的情绪指数可以帮助你确定,你一直关注的股票更像是成长型股票,还是价值型股票。快速浏览一下收益增长预测和最近的收益情况,你会找到很多关于股票价格上涨前景的信息。最后,你可以使用被大多数投资者忽视的收入预测,来衡量一家公司的实际增长前景。





谁是分析师


股票分析师分为两类:买方和卖方。投资银行,包括大多数提供全方位服务的经纪公司,都会雇用卖方分析师撰写它们想投资的个股的研究报告并发布买入/卖出评级和盈利预测。为什么他们被称为卖方分析师?最初,券商的大部分收入来自股票销售佣金,分析师的报告和评级变化鼓励券商的客户进行更多交易,因此出现了卖方分析师一词。如今,投资银行业务在全方位的经纪业务服务收入中占据了绝大份额,但卖方分析师这一名称却被沿用至今。

券商雇用了许多分析师。通常每个人负责某个特定行业,如半导体设备或餐饮等。分析师的研究报告是关于整个行业和行业内特定公司的。分析师发布销售和盈利预测,买入、持有和卖出推荐,并为他们跟踪的公司设定目标价格。每当这些公司发布季度业绩报告、改变指导(预测)或宣布其他重大新闻时,分析师会更新他们对这些公司的评级和预测。

卖方分析师的评级和报告被广泛传播。包括汤森路透社和Zacks在内的第三方机构将分析师的意见制成表格,并以分析师对每只跟踪股票的一致评级和预测的形式发布。

共同基金、养老金计划等大型机构投资者会阅读卖方分析师的报告,但许多机构也会聘请自己的分析师。这些买方分析师自己做研究,对公司的前景有自己的看法。但大众从来没有见过买方分析师的研究报告。

此外,许多股票经纪人向客户提供由一两家投行发布的卖方分析师研究报告,如果这些报告对你跟踪股票是有用的,那么就值得一读。

分析师通常会发布一份深入报告,来描述他们刚开始研究的一家公司的商业模式、行业和竞争状况。之后,他们通常会在业绩报告、电话会议或其他重大新闻发布后撰写短篇的更新报告。深度报告和短篇报告都包括分析师的买入/卖出建议(评级),当前和下一季度、当前和下一年度的盈利和销售预测。有时,当改变评级或盈利预测时,分析师也会发布短篇更新报告。





分析师的评级


分析师发布报告的目的是建议客户买进或卖出股票。但事情没有那么简单,许多券商使用不同的术语来表达相同的观点。

例如,如果高盛(Goldman Sachs)认为某只股票将在短期内上涨,它就会将该股票列入其推荐名单。但是美林证券可能将其评级定为“短线买进”,JMP Partners会说“强劲买入”,FBR(Friedman Billings Ramsey)则将其定为能“跑赢大盘”。要想确定一个具体的评级定义,唯一的方法是参照报告末尾的券商的评级解释。

当你翻阅路透社或Zacks编制的评级时,这些术语不是问题。当它们把评级分成5类时,它们就会得出所有这些结论:强烈推荐买入、买入、持有、卖出和强烈推荐卖出。

当你查看评级报告时,只有强烈推荐买入评级才意味着分析师建议你买入该股票。如果不是该评级,意味着分析师对该股的前景并不乐观,也不会将其纳入自己的投资组合。





“卖出”是个禁词


卖方分析师像你我一样是真实存在的人,只不过他们恰好有一份收入很高的工作而已。你不能因为他们想保住自己的工作而责怪他们。他们雇主(主要是投资银行)的大部分利润来自帮助客户公司发行股票、收购、融资等业务。收入大概有多少呢?比如说,一家投资银行通过承销一家公司的首次公开发行(IPO),使这家公司上市。当然,承销费是可以协商的,就假定是7%吧。因此,如果公司以每股15美元的发行价发行1000万股股票,投资银行的收入就相当于1.5亿美元的7%,即1050万美元。当一家公司收购另一家公司时,两家公司都会聘请投资银行为其交易提供咨询服务,由此产生的费用可能高达数千万美元。

在如此诱人的利益驱动下,投资银行想签下这些报酬丰厚的合同会面临非常激烈的竞争。通常,客户(一家即将上市的新公司)会挑选它认为做得最好的投资银行,这样它能以最高的价格卖出最多的股票。同样重要的是,它能在IPO之后保持股价上涨。这一点很重要,因为公司高管拥有大量股票,他们最终会想要卖出这些股票。这就是分析师受到牵连的原因。一位备受尊敬的分析师的强烈推荐买入建议会对该股票的交易价格产生重大影响。

从投资银行的角度来看,大多数上市公司都是潜在客户。这些公司的高管有足够的动机来保持股价上涨。他们可能有着与股价挂钩的奖金计划,如拥有股票期权,或者直接持股。

你可以理解,当分析师的卖出评级打压股价时,他们为何会把这当成针对自己的行为。但他们不只是生气,他们甚至可以将投行业务交给另一家公司来做。分析师清楚地知道这一点。大多数分析师明白,建议卖出1只股票没有任何好处。相反,他们说持有、中性,或和市场表现相当。专业人士知道这意味着卖出。

有时,分析师确实想建议卖出,但投资银行不允许分析师给出卖出评级。因此,决定股票评级是持有还是卖出的是分析师雇主的政策,而不是他对股票前景的看法。底线就是应将持有、卖出和强烈推荐卖出评级都理解为建议卖出。

标普分析师是“持有即卖出”规则的例外。标普确实发布了卖出评级,而持有建议的确切含义是:如果你持有它,就不要卖出,但也不要买入。





一致评级


如前所述,路透社和Zacks将分析师的买入/卖出评级汇编成每只股票的一致分类数字。他们首先将每个人的评级划分为5个类别之一:强烈推荐买入(1)、买入(2)、持有(3)、卖出(4)或强烈推荐卖出(5)。每个类别都有括号内所对应的数值。

编纂人员将每个分析师的评级制成表格并取平均值。例如,如果3名分析师都对1只股票给出了强烈推荐买入评级,那么该股的总体评级为3,平均评级(总评级除以评级数量)为1。这是有道理的,但是你需要注意如何解释这些数字。

例如,对1只强烈推荐买入(1)和1只持有(3)的股票的普遍评级将是2,等同于买入,尽管2名分析师实际上都没有将该股评级为买入。另一个例子是,如果2名分析师认为某只股票的评级应为强烈推荐买入,而另2名分析师强烈推荐卖出,则一致评级会是持有。尽管没有1名分析师给出这样的建议,但市场的共识评级仍将保持不变。表4-1显示了这些评级如何显示在雅虎的分析师评估报告中。

尽管有这些缺点,但以这种方式编制的一致评级,可以让你对以前的评级和当前的评级进行比较,从而了解评级趋势的变化。例如,如果上个月的评级是2.2(买入),而本月的评级是1.8,你会发现分析师对这只股票是越来越看好了。

表4-1 分析师对该股的一致评级为2.0,相当于买入,尽管跟踪该股的6位分析师均未给出买入评级



以下是我关于一致评级数字的经验法则:

1.0~1.5:强烈推荐买入。

1.6~2.4:买入。

2.5~3.5:持有。

3.6~5.0:卖出。





强烈推荐买入评级的股票一定比卖出评级的股票表现更好吗


因为分析师整天都在分析股票(至少在理论上),那么在股票市场上赚钱应该和买入评级为强烈推荐买入的股票一样容易。然而,几乎没有证据能支持这一假设,对这一课题的研究尚无定论。一些研究表明,持有评级的股票表现强于强烈推荐买入评级的股票,但其他研究得出了相反的结论。事实上,没有确凿的证据表明强烈推荐买入评级股票的表现强于强烈推荐卖出评级的股票。或许这是因为分析师发出的买入指令远多于卖出指令,而且分析师可能会给出一些非常愚蠢的建议。

你觉得这有点夸张吗?以美国住房抵押贷款公司(American Home Mortgage,AHM)为例,该公司于2007年8月6日申请破产,让它的股东损失惨重。

与2007年同期相比,截至2008年1月26日,AHM的股价跌幅巨大。当时该公司的股价为34美元,至少有5名股票分析师建议购买房地产投资信托基金(REITs)。

就在前一天,AHM公布的12月当季收益比预期高出0.03美元,2007年全年每股收益预估为5.40~5.70美元,远高于分析师此前估计的4.85美元。

因此,1月26日,德意志银行(Deutsch Bank)将其评级从持有上调至买入,并将目标价上调2美元,至每股34.50美元。加拿大皇家银行(RBC Capital)重申其增持(买入)评级,并将目标价上调至每股40美元。

这一切都是在居民房地产市场即将崩溃的背景下发生的。2007年1月25日,也就是AHM发布其乐观的12月份季度报告的同一天,有消息称2006年二手房销售同比下降8%,为1989年以来的最大年度跌幅。

由于AHM的业务是以单户住宅为抵押的抵押贷款,你可能会认为居民房地产市场的健康状况与此有关。

AHM专门从事一种叫作Alt-A的特殊类型的抵押贷款。与向信用不良的借款人发放的次级贷款不同,Alt-A贷款被认为是向信用良好的借款人发放的贷款。但问题是Alt-A借款人不需要记录他们的收入、房屋价值及首付资金来源等。作为Alt-A的借款人,你可以说你每个月收入5万美元,来作为你申请贷款的条件,却不用出示任何支票存根或纳税申报单来证明这一点。

然而,1月31日,Ryan Beck将AHM的评级从市场表现上调为强于大盘。AHM当天收盘价为每股35美元。

值得肯定的是,美国银行(Bank of America)的分析师在2月16日发布了负面评级展望,并建议出售包括AHM在内的多数抵押贷款机构的股票。美国银行的评级简直就是晴空炸雷。

仅仅在5天后,也就是2月21日,FBR对次级抵押贷款机构NovaStar Financial令人失望的12月份季度业绩进行了点评,并预计2011年之前公司的营业收入将很少或根本没有,但重申了它对AHM将超越大盘的评级。FBR表示,AHM与NovaStar的情况不同。尽管有FBR的支持,AHM股价仍下跌了1.80美元,至每股30.80美元。

AHM的股价继续下滑,并在2007年3月5日之前一直在25美元左右波动,当时AHM宣布季度股息为每股1.12美元。加拿大皇家银行第二天重申了其强于大盘的评级。

几天后,3月14日,雷曼兄弟指出,在评估了AHM资产负债表后,它认为AHM比其他抵押贷款机构更有可能“度过这个充满挑战的环境”。

4月5日,当AHM的股票还在以每股25美元左右的价格易手时,贝尔斯登(Bear stearns),这个故事中为数不多的“英雄”之一,把它的评级从平均表现下调到表现不佳。换句话说:贝尔斯登将AHM从持有下调为卖出。

仅仅4天后,也就是4月9日,AHM就以市场状况变化为由,将3月份的季度业绩下调了55%,全年预期收益下调了25%,并表示下期股利将下降38%。

听到这一消息,德意志银行、FBR和雷曼兄弟将其评级下调至“持有”“同市场表现相当”和“等权重”,这3个词都被翻译成持有。当然,持有的意思是卖出。花旗集团(Citigroup)实际上已将其评级下调至卖出。

花旗集团将其目标价下调至每股19美元,德意志银行下调至每股24.50美元,雷曼兄弟下调至每股20美元。

令人难以置信的是,2007年4月11日,AHM股价在每股22美元左右,AG Edwards援引AHM的安全股息,将其评级从持有上调至买入。

4月30日,随着股价回升至每股25美元左右,AHM宣布3月当季EPS为0.54美元,低于去年同期的1.02美元,但高于分析师预期的0.46美元。

5月1日,AHM以每股23.75美元的价格公开发行了400万股新股。4月5日,花旗集团将AHM的目标价定为每股19美元。同一天,AG Edwards以(预期)估值下跌为由,将AHM的评级下调至持有。AHM收于每股23.15美元。

6月28日,AHM表示正在为逾期贷款回购建立额外准备金,可能在6月当季出现亏损,并撤回了对2007年的业绩指引(预测),AHM收于每股20.91美元。

第二天,6月29日,FBR承认误判,将AHM评级下调至表现不佳,并将其目标价下调至每股15美元。标普相信股息是有保障的,虽然它下调对AHM的盈利预期,但仍维持其买入评级。AHM当天收于每股18.38美元。

7月18日,当AHM以每股13美元左右的价格易手时,雷曼兄弟注意到AHM可能再次削减股息,重申了其持有评级。

7月20日,加拿大皇家银行仍将AHM评级为强于大盘,预计该抵押贷款机构将产生足够的收入,用来支付每股0.60美元的季度股息。加拿大皇家银行却将目标价从每股25美元下调至每股20美元,当日AHM收于每股12.80美元。

7月30日,AHM因信贷市场出现前所未有的坏账,决定推迟下期股息支付。JMP证券、雷曼兄弟和标普将AHM的评级下调至卖出,加拿大皇家银行将AHM评级从强于大盘下调至行业平均表现。AHM收于每股10.47美元。

7月31日,AHM承认其手上没有现金了,无力按期还债,也无法融资。AHM聘请顾问帮助其评估可行的选择方案,其中包括对资产的清算,当日其股价收于每股1.04美元。

8月1日,加拿大皇家银行重申了其行业平均表现的评级。

8月2日,AHM解雇了大部分员工。8月3日,该公司停止接受抵押贷款申请。8月6日,AHM确认已申请破产保护。

这个故事的寓意是你得靠自己,不能指望分析师帮你做出买卖决策,但也不能完全不顾其意见。你仍然可以从分析师的评级和预测中获得一些重要的信息。





分析师数量


每个跟踪股票的分析师都在为不同的券商或投资银行工作。一家券商可能雇用数千名股票经纪人,而这些经纪人中的每一位可能都拥有几十名(如果不是数百名的话)个人客户。此外,分析师的研究报告还会发给共同基金和其他大买家。因此,每位分析师的报告可能会发送给数万名投资者。仅仅是发布一份分析报告,就会让投资者注意到目标公司的股票,而不管分析师是建议买入还是卖出。

关注一只股票的分析师有多少呢?最知名的大盘股有20~30名分析师在跟踪。例如,2009年初,苹果和谷歌都有30名分析师,有24名跟踪思科,23名为微软股票的买入/卖出提出意见。

市场感兴趣的小盘股一般有8~17名分析师跟踪。例如,据我了解到,闪迪公司(SanDisk)有16名分析师在跟踪。那些还没有引起太多关注的公司可能只有1~3名分析师关注。

跟踪一只股票的分析师人数是有用的信息,但如何加以解读则取决于你的投资策略。例如,价值型投资者希望成长型投资者放弃股票,认为它们“已死”,而成长型投资者占了市场的大部分。在其他条件相同的情况下,分析师会选择行动发生的时点,当1只股票进入低谷时,研究该股的分析师数量通常会降低。因此,缺乏分析师报道的股票可能是潜在的价值候选股。

然而,有时分析师持续对一只处境艰难的股票进行评级并不是因为投资者对该股感兴趣。投资银行认为这些身处困境的公司可能不得不通过出售子公司、发行债券和向银行贷款等方式筹集资金,这样就会有大量的咨询费流入它们的腰包,因而其在那些公司最糟糕的日子里持续提供评级。

正因为如此,2009年3月,五三银行(Fifth Third Bancorp)和拉斯维加斯金沙集团(Las Vegas Sands)这样穷困潦倒的公司仍分别有19名和17名分析师在对其评级。但如果对这些评级细加分析,仍可识别出哪些是失宠于市场的股票。拿拉斯维加斯金沙集团来说,以下是17名分析师给出的评级:

强烈推荐买入:1。

买入:1。

持有:11。

卖出:3。

强烈推荐卖出:1。

多数分析师建议卖出该股(持有和卖出),只有1名将其列为强烈推荐买入。因此,尽管有17名分析师对其进行了评级,但他们对该股却没有多少热情。





情绪指数


分析师的评级对于你了解市场预测大有帮助。比如,如果17名分析师中有16名而不是仅有1名将拉斯维加斯金沙集团列为强烈推荐买入,你可能会对信息做另一番解释了。

至少从分析师的角度来看,情绪指数是用来衡量市场对个股的热情和兴奋度的指标。它的前提假设是只有强烈推荐买入才反映分析师对该股票的热情。买入意味着不感兴趣,持有、卖出和强烈推荐卖出都代表着卖出。计算情绪指数的方法是对强烈推荐买入评级加分,对持有和卖出评级减分,并忽略买入。


情绪指数计算


●强烈推荐买入:将强烈推荐买入评级的数量加总。

●买入:忽略。

●持有、卖出和强烈推荐卖出:这类评级1个都减去1分。

例如,如果分析师对1只股票的评级是3个强烈推荐买入而没有其他评级,得分就是3。如果是3个强烈推荐买入和3个买入,得分仍是3,因为买入不加分。3个持有的分数为-3。如果一只股票有3个评级为持有,1个为强烈推荐卖出,则得分为-4。

如果得分为负,就意味着分析师对该股没有丝毫兴趣。得分在8或以上意味着分析师对该股兴趣浓厚。

举个例子来看该指数是如何实际发挥作用的。瑞士越洋钻探公司(Transocean)是最大的深水石油和天然气勘探服务供应商。2007年6月,原油价格拉升但还未到盈亏平衡点。瑞士越洋钻探公司的股价在每股105美元附近。当时有33名分析师在跟踪这只股票,其市场知名度非常高。

但是,至少从分析师的角度来看,市场对这只股票的热情并不高。15个强烈推荐买入和10个持有或卖出评级,使得瑞士越洋钻探公司的得分仅为5。正如你接下来将看到的,这个水平已接近成长型股票的最佳得分。

然而,2007年12月,原油价格开始攀升,瑞士越洋钻探公司在每股130~150美元交易。当时,该公司的信心指数为11,确实反映出投资者对瑞士越洋钻探公司的强烈热情。该公司的股价在2007年12月达到高点每股140美元,然后在2008年2月回落至每股125美元。此时,它的情绪指数已回落至5。

之后,原油价格先是飙升,然后暴跌。当时,对于瑞士越洋钻探公司来说,基本面并不重要。它的股价只是跟随原油价格上下波动。

下面介绍应用情绪指数的方法。

●价值股:得分为负的股票显然处于冷宫,但却是你最好的选择。得分在0~2反映市场对它热情不高,但也可能成为候选价值股。

●成长股:得分显著低于0(如-4)反映强烈的负面情绪,这对成长股来说不是好事。情绪指数为8或更高反映高风险,但这并不意味着股价不会涨得更高。

得分在-2和7之间是可以接受的,但我发现得分较低的成长股(比如0~4)比得分较高的股票有更大的上涨潜力。





分析师预测


分析师的一致盈利预测是影响股价的最重要因素。一致盈利预测的变化往往会引发股价的大幅波动。你可以在许多金融网站上找到分析师的预测,但是雅虎和路透社的数据比其他网站的都要多,而且两者都将所有信息显示在一个页面上,使访问更加便捷。


盈利增长预测


一致盈利预测:决定一家公司的股票在财报披露日是上涨还是下跌的盈利预测数据,通常是单个预测的简单算数平均值。

比如,如果有4名分析师发布了对一家公司的盈利预测。其中3名分析师预计EPS为1美元,最后1名分析师预计盈亏平衡,也就是没有盈利。尽管没人预测这家公司EPS 0.75美元,但这4项预测的平均值却是0.75美元。

以雅虎为例,它显示了分析师对当前和下一季度、当前和下一年度EPS的一致盈利预测(见表4-2)。雅虎列出了做出预估的分析师人数、最高预测值和最低预测值,以及上年同期EPS。例如,12名分析师预测2009年第一季度的EPS 0.28~0.31美元。一致预测(平均)为EPS 0.30美元。该公司公布的2008年第一季度EPS为0.18美元。

在通常情况下,收益预估报告中显示的上年同期收益与利润表中的收益并不相符。分析师更喜欢报告预估收益,而不是按一般公认会计原则(GAAP)计算的收益。

表4-2 分析师盈利和收入预测的例子



从收益预测数据中可以收集到很多信息。


预测之差


分析师预估的最高值和最低值,即0.31美元和0.28美元之间的差异,对当前季度来说是很普遍的。2009年第二季度和2年的最高和最低预测数据差距更大,表明这些预估可能会随着时间的推移而趋于接近。在公告日期临近时出现大幅波动(如5美元或更多),预示业绩出乎意料的可能性很大。


EPS增长


如表4-2所示,分析师预计,2009年该公司EPS增长为65%(1.09相对于0.66),下一年同比增长46%(1.59相对于1.09)。

成长型投资者应将注意力集中在与上年同期相比盈利至少增长15%的个股上。强劲的增长预期,使其成为具有吸引力的成长候选股。

价值候选股可能会增长预期较低或没有。一致增长预期超过5%意味着相对较高的预期,并可能使该股票不符合价值候选股的要求。


EPS的预测趋势


一致盈利预测的趋势甚至比预测本身更重要。

预测趋势是当前对某一特定时期的预测,如对当前年度的预测,与1个月、2个月或3个月前的预测相比。上升的预测趋势告诉你,分析师对这家公司的前景变得越来越乐观,而且其可能会出现超预期的业绩表现。相反,负面的预测趋势意味着收益可能进一步下调,且实际收益可能低于预期。


价值候选股


最佳的价值候选股EPS呈持平或下降趋势。上升的预测趋势表明投资者的热情正在上升,这意味着这只股票大概不适合价值型投资者了。


成长候选股


EPS呈持平或上升趋势的股票是潜在的成长候选股。但成长型投资者应规避EPS趋于下降的股票。

如表4-3所示,在2个季度和2个年度中,预期值都要回溯90日。特别要注意的是年度数据,因为季度业绩可能由于各种短期因素而波动。0.01美元的变化可忽略不计。

表4-3 强劲增长候选股的EPS趋势报告 (单位:美元)



报告显示,分析师始终在不断提高他们的预期,以反映出该股票强劲的增长潜力。但大多数成长型候选股看起来不会这么好。

表4-4给出了一个更典型的成长型候选股。对当前年度的盈利预测在接下来的3个月中几乎没有变动,而对下一年的EPS预测也仅上升了0.02美元。与表4-3相比,EPS持平的趋势显示投资者对该股的投资热情并不高,但这并不意味着该股不能被视为成长型股票。

表4-4 适当增长候选股的EPS趋势报告 (单位:美元)



表4-5描述了一个悲观的案例。该股票的盈利预测一直在稳步下降,在过去的90日里,2年的盈利预测都在大幅下调。负面预测趋势是业绩进一步下滑和盈利负面冲击的警报。

表4-5 成长型候选股不可接受的EPS趋势 (单位:美元)



这些趋势虽然对成长型股票来说是不可接受的,却会引起价值型投资者的注意。


长期收益增速


当然,许多分析师会估计公司的长期(通常为5年)收入增速。这些预估值是平均数,许多网站都列出了长期收入增速的一致盈利预期。这些预期长期收益增速是PEG(P/E除以长期收益增速)中的G。这是许多成长型投资者比较青睐的估值方法。尽管它们被广泛使用,但没有人检验分析师对长期收益增速预测的准确性。

例如,我从来没有听说过有人检验过某个分析师长期收益增速预测的可靠性,比如对谷歌过去5年的盈利预测和其实际收益进行比较。

然而,长期一致盈利预测是一种衡量预期的有效指标。较高的年均增速预测反映了对该股票较高的预期,反之亦然。

价值投资者应该青睐年增长率不超过10%的候选股。然而,成长型投资者应该坚守长期增速在15%以上的股票,20%~25%更好。





盈利冲击


盈利冲击是分析师的一致预测与实际收益之间的差异,当报告收益低于预期时,会带来负面冲击,而当报告收益高于预期时,会带来正面冲击。

盈利冲击的衡量单位是美分,比如可以说2美分正面冲击。大多数公司通常都会报告1美分或2美分的正面冲击,这点数字不算真正的冲击,当然也不会对股价产生太大影响。

在其他条件相同的情况下,任何数额的负面冲击都会导致股价下跌,而且往往是大幅下挫。

4~5美分(或更多)的正面冲击通常会推动股价上涨,尽管其幅度不及负面冲击迫使其下跌的幅度大。一个大的正面冲击,比如10美分,可以有更明显的效果,令人惊讶的是,冲击的百分比不如冲击的绝对值重要。比如一家公司报告盈利4.04美元、预期盈利4.08美元,和这家公司报告盈利0.08美元、预期盈利0.12美元,两者都是4美分负面冲击,对股价的影响也都差不多。

尽管股价会立即做出反应,但重大冲击往往会产生更持久的影响。因为它们会迫使分析师重新评估自己的预测。例如,分析师几乎总是在一个巨大的正面冲击之下提高他们的收益预期。

虽然股票价格对与美分而不是百分比有关的冲击大小做出反应,但一些专业人士认为,在正面冲击的情况下,冲击的百分比确实预示着未来的价格走势。也就是说,冲击百分比高的股票在接下来的几个月里比冲击百分比低的股票走势更好。


历史经验


你可以在许多金融网站上看到最近的盈利冲击情况。

表4-6显示了你所需要的数据,包括预期收益、实际报告收益,以及两者在过去4个季度的差异。

表4-6 分析盈利冲击历史数据 (单位:美元)



数据显示,至少在过去,样本公司一直是有着正面冲击的公司。仅从其盈利冲击的历史情况来看,当该公司公布当前季度业绩时,收益很有可能会再次超出分析师预期。

相反,负面冲击历史预示着可能更多坏消息即将到来。


价值VS成长


研究表明,如果出现负面冲击,成长型股票的跌幅要大于价值型股票。这是有道理的,因为根据定义,市场对成长型股票的预期很高,而对价值型股票的预期相对较低。

对于价值股来说,负面冲击不算真正的冲击,因为大多数投资者早就认为这样的公司表现不会太好。相反,成长型投资者预期他们的投资组合会出人意料地上涨,因此负面冲击对他们来说才是真正的冲击。

对正面冲击的研究结果没有一致结论。一些研究表明,在正面冲击的情况下,成长型股票比价值型股票表现更好,而其他研究却得出了相反的结论。





销售预测


尽管有时看起来是这样,但分析师不会凭空做出盈利预测。相反,他们建立了从销售预测开始的详细的盈利模型。他们从销售预测中扣除相应的成本,计算出他们的预期收益。

尽管许多金融网站都公布盈利预期,但只有雅虎和路透社两家网站同时公布了营收(销售)预期。销售预期是许多投资者都没有注意到的。

一致的销售预期对于成长股的分析尤其重要。没有它们,你就不会知道一家公司最近的盈利增长是不是由不会重复出现的一次大型收购或其他一次性事件推动的。有时,销售增长放缓的预期是曾经强劲的盈利增速即将放缓的第一个征兆。

表4-7显示了对一家销售增长放缓的公司的预测,正如你在2008年第三季度所看到的那样。

表4-7 收入(销售)预测



2008年初,该公司销售收入同比增速达到了25%。这就是为什么在分析师预测今年后两个季度的营收增速仅为11%~12%的情况下,当年(2008年)的增速预测仍为20%。2009年的预测显示,分析师预计销售增长不会很快回升。

第11章和第12章详细描述了如何分析销售增长预测。





业绩指引变动


在监管规则改变之前,公司高管并没有公开披露他们的销售和盈利预期(指导意见)。相反,他们会私下向一些关系比较好的分析师透露,他们预期会达到、超过或低于公布的预测。这就是“耳语数字”一词的由来。

2000年10月,美国证券交易委员会发布的《公平披露规则》(FD条例)对此类行为予以明确禁止。现在,管理层必须通过媒体期刊或公开电话会议来发布业绩指引变动。

由于所有分析师都在同一时间得到相同的消息,市场的一致预期会立即发生变动。因此,业绩指引变动对股价的影响与盈利冲击相同。然而,就我所知,没有人像跟踪盈利冲击一样跟踪业绩指引变动。

奇怪的是,即使它们已经不存在了,但仍然可以听到有人谈论“耳语数字”,并且有些网站还在继续跟踪它们。





研究报告


虽然我不建议完全遵循分析师的买入/卖出建议,但花时间阅读他们的研究报告是值得的。其中有很多关于公司商业计划、其遇到的问题及分析师对其竞争对手和所处行业发展趋势的看法的重要信息。这些是你要花几天时间才能自己挖掘出来的有价值的信息。此外,有时分析师在报告中披露的信息并不支持他的买入/卖出评级。

当你以10~75美元的价格购买分析师的报告时,你很快就会发现这是一大笔支出。然而,许多网络经纪人向客户提供免费的研究报告。我建议你从经纪人提供的服务开始,甚至可以考虑在另一个经纪人那里开立第二个账户,以访问其他的免费报告。





总结


根据分析师的买入/卖出建议操作,你可能赚不到钱。如果你知道要寻找什么的话,在分析师的评级和盈利预测中蕴含着大量可以赚钱的信息。你还可以使用分析师的建议和预测来帮助你判断一只股票是价值型还是成长型候选股。此外,分析师的研究报告可以帮助你了解一家公司的业务和其在竞争中所处的地位,并常常能揭示出分析师对该公司业务前景的真实看法。





第5章 分析工具二:估值


一只股票值多少钱?

如果我们知道答案的话,那么在股市中赚钱将是轻而易举的事。我们所要做的就是买进被低估的股票,然后坐等它们升值到“正确的价格”。当然,这并不容易。除非它们支付巨额股息,否则股票就像棒球卡一样。除了其他投资者愿意支付的价格,它们没有任何价值。

尽管如此,仍有数不清的股票估值方法在被使用着。其中许多模型起源于投资者购买股票的主要目的:分红。最初,这些方法根据股票未来支付股利的现值对股票进行估值,这种做法不无道理。虽然仍有许多投资者购买股票是为了获得现金分红,但这是另一个话题了。对于成长型和价值型投资者而言,资本增值是主要目标,股息虽然受欢迎,但通常不会对估值产生太大影响。

你可能会认为,考虑到这种转变,分析师会找到新的估值方法。有些人确实找到了,但仍有许多人在沿用同样的公式,他们只不过是简单地用预期未来收益或现金流代替股息而已。理论上这很好,但在现实生活中,谁会以按这些方法计算出的价格来购买你的股票呢?

没有所谓的“正确价格”,因为决定今天交易价格的贪婪、兴奋、恐惧、期望和热情是无法量化的。你所能做的就是评估当前股价反映的预期是否合理。本章介绍了两种预估方法。

●隐含增长率。

●以合理价格增长(GARP)。

第一种方法,即确定股票当前交易价格隐含的收益增长率,尽管这一概念已被很多专业人士采用,但对大多数个人投资者来说仍然很陌生。

第二种方法只适用于成长型股票,是个人投资者和专业人士广泛使用的估值方法。不幸的是,GARP依赖于分析师的预测。这有助于解释为什么在互联网泡沫、太阳能泡沫等时期,很多人都做错了。

在读完这一章之后,希望你能在追涨下一只热炒概念股的时候,审视一下它的隐含增长率。然而,隐含增长率只传达了今天的真实情况。你必须计算出目标价格(见第6章),找出接下来会发生什么。





隐含增长率


本杰明·格雷厄姆有时被人们称为价值投资之父。在关于基本面分析的开创性著作中,他提出了一种简便实用的计算公式,用以估计成长型股票的“内在价值”。《证券分析》是他和大卫·多德合著的一本书,于1934年出版。不要被代数公式所吓倒。我把它们包括进来是为了给你留下深刻印象,并证明结果是正确的。最后,你所要做的就是在表5-1中查看隐含增长率。格雷厄姆和多德将内在价值定义如下:

内在价值=EPS×[8.5+(2×预期的年盈利增长率%)]

其中,EPS是最近12个月每股收益。

也就是说,格雷厄姆认为一家公司的内在价值是其EPS乘以调整因子,调整因子等于8.5加上预期的每年盈利增长率的2倍。

后来,考虑到股票估值和现行利率水平的负相关关系,格雷厄姆修改了这个公式。即当利率水平较低时,股票倾向于以较高的估值交易,反之亦然(见第2章)。格雷厄姆用AAA(高等级)级公司债券利率代替现行利率水平。当他第一次修改计算公式时,AAA级公司债券利率在4.4%附近,所以,修订版的公式如下:

内在价值=EPS×(4.4/AAA)×[8.5+(2×预期的年盈利增长率%)]

其中,AAA为当前AAA级公司债到期收益率。

例如,如果一家公司EPS为1美元,公司债收益率为5.5%,分析师预期未来5年的平均年盈利增长率为20%,那么其内在价值将是:

内在价值=1.00×(4.4/5.5)×[8.5+(2×20)]=38.80(美元)

基于2009年3月的公司债券利率5.5%,内在价值是38.80美元。

格雷厄姆的内在价值取决于分析师的长期盈利增长预测,正如第4章所指出的,这种预测可能是错误的。因此,虽然内在价值的计算是一个有趣的练习,但它几乎没有实用价值。

然而,格雷厄姆的公式在另一种情况下可能非常有效。如果你用当前的股价代替内在价值,用隐含增长率代替预期增长率,然后做一些代数运算,你会得到:

隐含增长率=P/E(AAA/8.8)-4.25

隐含增长率,正如我所定义的,是公司为证明其当前P/E的合理性所必须实现的长期年均收益增速。

为进一步理解,假设AAA级公司债券利率为8.8%,然后公式将简化为:

隐含增长率=P/E-4.25

例如,使用简化公式,50倍的P/E意味着46%的隐含增长率。

特定P/E所对应的隐含增长率,随着公司债利率水平的变化而变化。例如,当利率下降时,市场会支持更高的P/E。表5-1体现了这一变化规律。你可以从中查看与你股票P/E相对应的长期年均收益增速。

表5-1 各AAA级公司不同债券利率下的隐含增长率



正如你所看到的那样,公司债券利率对结果有很大影响。例如,当公司债券利率为5%时,50倍的P/E对应24%的年均收益增长,但对于8.8%的公司债券利率来说,46%的增长通常是不现实的。

你可以在www.neatideas.com/aaabonds.htm上查看当前AAA级公司债券利率。

什么是合理的年均收益增速预期?

最好从销售增长开始考虑。因为收益数据可能受到收购、贷款再融资、诉讼等各种各样的非经常性费用的影响。因此,如果你选择的起始年度产生了重大非经常性费用,那么你计算的平均年收益增速将过高;如果期末年度有一次性费用,那么你计算的平均年收益增速将过低。

表5-2显示了过去5年和过去10年一些知名的成长型股票的年均销售收入增长。

表5-2 年均销售收入增长(截至2009年3月16日)



根据经验,有着新产品的小公司年均销售收入增长预计为25%~40%,大公司的年均销售收入增长预计为15%~25%。新公司的年均收益增速预计高于销售收入增长2%~5%,而对老牌公司来说,两者基本持平。

你可以在Financial Forecast Center(www.neatideas.com/aabonds.htm)上查询当前的AAA级公司的债券利率。未来的公司债券利率是多少呢?以史为鉴。表5-3显示了20世纪20年代至21世纪初的历史数据。你可以得出自己的结论,但我的看法是,除非出现一段失控的通胀时期,否则债券利率很可能在5%~9%的区间内徘徊。

表5-3 历史上AAA级公司债券利率





资料来源:Moody's via the Financial Forecast Center(www.neatideas.com)。

表5-1给出了股票的P/E所隐含的收益增长率。隐含增长率是否合理可以由你来决定。但运用一些人们已经达成的共识会大有帮助。

例如,假设你正在考虑一只隐含增长率为5%的价值候选股。根据你的分析,当其摆脱困境后,该公司将实现10%~20%的年均收益增速。因此,在其他条件相同的情况下,由于当前它是按5%的增速水平来估值的,那么它就是一只质量较好的候选股。

那么,不管市场最终是以10%还是20%来定价,你都是能赚钱的。





以合理价格增长


许多成长型投资者不会为股票估值是否精确而操心。相反,他们更喜欢“保持简单”的哲学理念。对他们来说,估值归根结底要基于盈利和盈利增长。

这些投资者寻求价格和预期收益增长率之间的平衡。具体来说,他们希望买进那些以合理价格增长的股票。他们通过比较股票的P/E与其预期增长率来确定“合理价格”。


PEG与公允价值


当P/E与预期增长率相等时,该股就是“公允定价”的股票。当P/E低于预期增长率时,该股票被“低估”了;当P/E高于预期增长率时,该股票被“高估”了。例如,如果一只股票的预期收益每年增长25%,那么当它的P/E达到25倍时,它的估值就是相对合理的。

PEG是股票P/E除以预期收益增长率的缩写:

PEG=(P/E)/预期收益增长率

当P/E和预期增长率相等时,PEG为1。当P/E高于预期增长率时(高估),PEG大于1。当P/E低于预期增长率时,PEG小于1(低估)。收益增速高的股票比增速低的股票P/E更高是可以理解的。当股票的P/E和收益增速相等时,估值合理,但我没有找到任何能够证明这一点的研究或数学公式。

因此,成长型投资者出于务实的角度,根据市场状况调整估值是可以理解的。在强势市场中,投资者认为PEG为2(P/E是预期增长率的2倍)的股票估值是合理的。在弱势市场中,他们认为PEG为1是合理的。根据市场情况调整估值水平是有意义的。最后,P/E衡量的是市场对某只股票的热情,在牛市期间,大多数股票的估值水平都比较高。

尽管定义听起来很精确,但并不是所有人都用相同的收益或增长率来计算P/E。


P/E中的E


每个人都同意P/E中的E是12个月的收益,但是具体是哪12个月、什么收益,却有所不同。学者和个人投资者经常用过去4个季度的收益(过去收益)。然而,大多数分析师和许多基金经理使用的是分析师对当前年度的预期收益(远期收益)。因为我们评估的是预期收益将增长的股票,所以预期收益将高于历史收益。此外,预期收益通常不包括一次性或非经常性费用,它们会减少收益。因此,用远期收益计算的P/E通常低于用过去收益计算的P/E。

记住,这不是什么高难度的事。当你有一定经验以后,你会用自己的方法计算P/E和PEG。

只要你按照一致的规则,用哪个收益来计算P/E并不重要。


增长率


增长率(PEG中的G)可能是历史长期收益增长率,但大多数投资者使用的是分析师一致盈利预期增长率。同样,这里也有讨论的空间。一些人使用分析师预计的5年年均收益增速,但其他人则更喜欢用当前或下一年度的预期增速。

预期收益

在向美国证券交易委员会提交报告时,公司总是按照一般公认会计原则来计算盈利。

然而,许多公司在季度报告中强调的是预期收益,而不是GAAP收益。预期收益的计算忽略了某些项目,这些项目通常用于报告公司认为不能代表其经营表现的一次性(非经常性)成本。没有具体的标准规定哪些费用应该或不应该包含在预期收益中,这是由报告公司自行决定的。

尽管存在不准确之处,但很多基金经理还是依赖PEG来估值,因为它接近于真实的估值水平。在他们看来,这不是多么高深莫测的事情。他们没有将PEG精确计算到小数位。如果P/E为20倍,而预期收益增速为40%,那么该股就被低估了。如果预期收益增速为20%,而P/E为50倍,那该股就被高估了。就是这么简单。


实际收益增速估计


成功的新兴成长公司往往在最初几年实现了强劲的盈利增长。其销售增长迅速,但更重要的是,许多新兴公司已接近盈亏平衡点,毛利润也开始超过固定成本。随着销售收入的增加,毛利润从高点开始下滑到盈亏平衡底线,推动收益以高于销售收入的速度增长。

最终,公司销售增长放缓到所处行业的一般水平。当市场意识到增长正在放缓时,股价通常会受到沉重打击,因为投资者对业绩温和增长股票的估值远低于业绩高速增长股票。公司增长放缓的时间取决于具体情况,但通常比大多数人预期的要早。

一旦一家公司经历了最初的井喷式增长,虽然每季度的盈利增长都是不稳定的,但增速将逐渐放缓并趋向于销售收入的增长率。

这是因为,一家公司只有通过提高利润率才能实现利润增长快于销售增长,而利润率提升的机会随着时间的推移而减少。也就是说,对于最好的公司,你可能会预计年均收益增速比销售收入增长高出10%。这意味着一家运营良好的公司可能只需要20%的销售收入增长就能实现22%左右的年均收益增速。

表5-4显示了一些代表性行业的预期年均销售收入增长。最好的公司从较弱的竞争对手那里夺取市场份额,从而超过了行业平均水平。预测建立在正常的经济状况假设条件下。

表5-4 在正常经济状况下的行业预期年均销售收入增长





股息


本章所述的估值公式不包括因股息所增加的价值。你可以用年度股息除以AAA级公司债券利率来计算股息价值。

例如,如果一只股票每年支付股息1.00美元/股,公司债券利率为7%,股息所增加的价值为14.28美元(1.00/0.07)。这一公式假设股息支付将无限期地保持在同一水平。股息随着时间的推移而增长,将带来更高的估值。





总结


当市场分析师告诉我们买他们看好的股票时,他们往往忽略了当前股价的隐含增长率。但是你可以自己检查他们推荐的合理性。你只需在网上查查当前AAA级公司债券利率,然后找到表5-1中P/E隐含的增长率即可。





第6章 分析工具三:确立目标价格


在购买股票之前,许多专业的基金经理会计算一个目标价格,即如果一切顺利,他们希望卖出的价格。目标价格决定了投资的潜在利润,如果利润没有高到足以补偿相应的风险,他们是不会买入股票的。

计算目标价格与确定股票当前交易价格所隐含的增长预期(如第5章所述)并不相同。相反,计算目标价格需要预测股票价格在未来某个时间的交易区间。具体时间取决于你的投资目标和风格。价值投资者通常会分析处于困境的公司。因为他们不知道公司什么时候能摆脱困境,所以他们通常会考虑未来2~5年的时间。成长型投资者通常有更短的时间框架,可能只看未来的12~18个月,一般是到下一个年末(FY)。

目标价格法的好处在于时间跨度并不重要。目标价格的准确性取决于你假设的准确性,而不是时间跨度。一旦你理解了这个过程,你就可以根据自己的需要调整这个时间跨度。

这就是为什么设定目标价格可以帮助你做出更好的投资决策。假设你正在分析2只业务相似的股票,并且2只股票的交易价格都为每股30美元。

在分析了相关因素后,如果一切按计划进行,2年后A股票的价格将在35~40美元,B股票的价格将在50~60美元。当然,你的分析可能是错误的,或者事情可能不像预期的那样发展。但在假定情况下,很明显买进B股票是更好的选择。

目标价的计算并不复杂。先预测公司的目标年度销售,然后用历史价格/销售比率来预测目标年度业绩公布后的最高和最低股价即可。





计算过程


你可以按下面的步骤来预测未来几年的目标价格。唯一需要规定的是将目标价格的具体日期定为公司报告本年度业绩的次日。我把那个年度称为目标年度。

制定目标价格包括5个步骤:

1)估计目标年度的销售收入。

2)估计目标年度已发行的股数。

3)使用步骤1和步骤2估计每股目标年销售收入。

4)估计价格/销售比率的预期范围。

5)使用步骤3和步骤4计算出预期目标价格范围。

为什么使用P/S而不是P/E呢?首先,销售增长比盈利增长更容易预测。此外如果你看看历史数据,就会发现P/S比P/E更稳定,因此也更容易预测。

为了演示这个过程,我将计算2个完全不同行业的股票的目标价格:杂货零售商Whole Foods和电影租赁公司网飞。

Whole Foods的财年于9月结束,我将把2011年作为其目标财年。因此,我将估计Whole Foods公布2011财年业绩后,即大概在2011年11月时,该公司的目标价格。

网飞的财年于12月结束,我将使用2011年作为其目标财年。同样,我将估计在网飞公布2011年业绩后,即大概在2012年2月初时,该公司的目标价格。

你可以在MSN Money的10年关键比率报告和10年财务报表报告中找到计算所需的数据。如果你先为要分析的每只股票打印这两份报告,那么这个过程将更快。


第一步:从销售开始


首先要估计每家公司的目标年度销售收入。“Financial Statements 10 Year Summary”显示了每家公司过去10年的年度销售收入。与那些预测销售收入同比增长的分析师不同,我发现用实际美元金额而不是百分比来分析销售收入增长更有用。

表6-1显示了Whole Foods历史年销售收入及同比增长情况。

表6-1 Whole Foods历史年销售收入及同比增长情况 (单位:百万美元)



从5年前到2008年这段时间,Whole Foods的销售收入增长幅度大概在7.16亿美元到10.02亿美元不等,并且它的美元价值每年都在增长。然而,Whole Foods 2008年的增长数据中包括了一笔可能不会再次发生的重大收购。综合考虑,我估计未来的增长幅度可能与2007年和2008年之间的增幅相近,即大概为9.5亿美元。

表6-2显示了Whole Foods的历史和预期年销售收入及增长情况。按销售收入每年增长9.5亿美元计算,该公司2010目标年度的预期销售收入为94.94亿美元。

表6-2 Whole Foods的历史和预期年销售收入及增长情况 (单位:百万美元)



表6-3显示了网飞的历史和预期年销售收入及增长情况。

表6-3 网飞的历史和预期年销售收入及增长情况 (单位:百万美元)



网飞的同比销售增长幅度大小不一,但似乎呈现出了一定的下降趋势。我把它2007年和2008年的数字取平均值,并预计未来2年的年同比增长幅度大概为1.84亿美元。因此,2010年网飞的营业收入预计为17.33亿美元。

我在销售收入估计中假定最近的销售增长趋势仍将继续下去。但显然,情况并非总是如此。如果你有更好的估计,那就调整你的目标年销售收入。


第二步:已发行股票


接下来,我将估计每家公司在目标年度结束时的总流通股。

我再次以历史为参考。许多公司不断增加流通股,因为它们发行股票是为了筹集现金、进行收购或为员工股票期权分配股票。

表6-4显示了Whole Foods的历史流通股。这些数据来自MSN Money 10年关键比率报告。

表6-4 Whole Foods的历史流通股 (单位:百万美元)



Whole Foods早些时候是一家经常发行新股的公司,但其近年来有所收敛。我将其2006年和2008年的数据取了均值,并预计在接下来的2年里,该公司每年发行150万股新股。表6-5显示了相关数据。如表6-5所示,我预计在2010年该公司将有1.433亿流通股。

表6-5 Whole Foods历史及预期未来流通股 (单位:百万美元)



表6-6显示了网飞的历史流通股。

表6-6 网飞的历史流通股 (单位:百万美元)



早些年网飞也是一家经常发行新股的公司,但其于2007年开始回购股票。我坚信,网飞将延续这一趋势,在未来2年里每年回购400万股。表6-7显示了在考虑这些估计值后网飞的流通股的情况。

表6-7 网飞的历史及预期未来流通股 (单位:百万美元)



通过回购,我估计网飞的流通股数量将在2010年底前跌至5090万股。


第三步:每股销售收入


正如EPS是年利润除以已发行股票的数量一样,每股销售收入是年销售收入除以已发行股票的数量。

在第一步中,我估计Whole Foods的目标年销售收入为94.94亿美元。在第二步中,我估计其目标年流通股为1.433亿股。

用目标年销售收入除以已发行股数,Whole Foods的目标年每股销售收入预计为66.25美元。

用预计的网飞17.33亿美元目标年销售收入除以5090万股流通股,可以得到该公司目标年每股销售收入34.05美元。


第四步:P/S


一些专家建议通过比较估值比率来判断公司在所处行业的相对优势。例如,如果A公司P/E为20倍,而B公司的P/E为35倍,则A公司将是更好的买入标的。但这种方法往往是行不通的。

相互竞争的公司经常以不同的估值进行交易,因为其中一家公司更受投资者欢迎。例如,芯片制造商英特尔的估值通常高于竞争对手AMD(Advanced Micro Devices)。

我发现,一只股票的历史表现是它未来可能交易区间的最佳指标。

MSN的关键比率报告显示了过去10年每只股票的历史平均P/S。你最好关注最近5年的估值水平。

我们无法预测某只股票在报告其目标年销售收入时的准确P/S,也无法预测该比率在其他任何时间的具体数值。我们能做的最大努力就是确定它的正常交易范围,就其P/S而言,假设它将在目标日期的某个范围内交易。表6-8显示了Whole Foods近5年的平均P/S。

表6-8 Whole Foods近5年的平均P/S



2008年,Whole Foods的P/S远低于往年。这可能是因为其收购竞争对手Wild Oats Market涉及的法律问题,也可能是因为经济疲软,或者两者兼而有之。在任何情况下,最好忽略那些远超股票正常交易范围的数字。

因此,忽略2008年的比率,我预计Whole Foods的P/S目标范围是1.1~1.5。

表6-9显示了网飞的平均P/S。

表6-9 网飞的平均P/S




第五步:计算目标价格范围


如果进行代数运算,你就会发现股价、P/S和每股销售收入的关系是:

股价=每股销售收入×P/S

换句话说,你可以通过将目标年每股销售收入乘以目标年最高P/S和最低P/S来计算目标价格范围。

对于Whole Foods,我估计该公司每股销售收入为66.25美元,其最低P/S和最高P/S分别为1.1倍和1.5倍。因此,对于Whole Foods来说:

2011年最低目标价格=66.25×1.1=72.88(美元)

2011年最高目标价格=66.25×1.5=99.38(美元)

考虑到我们做的所有假设,把目标价格精确到几分钱是很愚蠢的。因此,当Whole Foods公布2011年业绩时,我预计它的交易价格将位于73~99美元。

对于网飞,我预计它的每股销售收入为34.05美元,而它的最低P/S和最高P/S分别为1.4和2.6倍。因此:

2011年最低目标价格=34.05×1.4=47.67(美元)

2011年最高目标价格=34.05×2.6=88.53(美元)

当我在做此分析时,Whole Foods的交易价格位于15美元/股附近,而网飞的交易价格位于39美元/股附近。





总结


你希望目标价格和你的估计一样,但是所有预测目标价格的人都会面临同样的问题。即使是公司的高管也无法准确预测未来一两年的销量,错误是不可避免的。因此,每当有新的数据可用时,及时检查你的假设是很重要的。

即使存在着不可避免的问题,但计算目标价格能让你挖掘出候选股的上涨潜力,从而帮助你做出更好的选择。





第7章 分析工具四:行业分析


前三个分析工具涉及的是一些抽象的数字,如与公司商业模式无关的盈利预测、P/E等。假定这类指标的数值是一样的,那么无论你是在分析口香糖制造商、无线电天线制造商、太阳能电池制造商还是无线通信芯片制造商,你的分析结论都是相同的。

现在是时候了解你的候选股的主营业务、所处行业和竞争对手了。





商业模式


首先,了解一下这家公司是做什么的,它销售什么产品或服务。如果你在谈论沃尔玛,这是显而易见的,但有多少投资者知道F5 Networks或Zimmer Holdings提供什么产品或服务?

简单地说,从晨星的报告着手是一个很好的开始。想了解更多详情,请查看MSN Money Company的报告。想了解更多细节,请访问雅虎的报告。如果你还想了解更多信息,路透社的《公司概况报告》深入剖析了各类公司的主要产品和服务。在这个阶段,它提供的信息可能比你想知道的更多,但是稍后你还是会需要这些。

除了免费的快报外,晨星还提供了一份由其分析师所撰写的长篇报告。这些报告涉及许多股票,但并不覆盖所有股票。报告提供了分析师对该公司商业计划和竞争地位的看法。你必须是付费订阅用户才能查看分析师的评论。这些评论值得一读,通常它们能帮你从更好角度来审视公司的运营情况。





行业增长前景


一旦了解了一家公司的业务范围,你的下一步就是研究它所处行业的增长前景。

为什么?如果你是成长型投资者,你想要的就是成长型股票,而成长型行业是找到这些公司的最佳地点。如果该行业没有增长,公司将不得不通过削减成本、从竞争对手手中夺取市场份额或收购其他行业参与者等方式来实现盈利增长。许多公司已经成功地实践了这些策略,但它们天生比处于成长型行业中的公司的风险更大。

在一个快速增长的市场中,竞争没有那么激烈,因为所有竞争者都有大量的业务。随着行业的成熟和增长的放缓,企业将注意力转向提高市场份额。它们通常会打价格战,从而导致利润率被侵蚀和盈利下降。

相较于成长型投资者,价值型投资者虽然对低增速的包容度很高,但仍须关注其候选股的增长前景。即使对价值型投资者来说,持有在日渐衰落的行业中挣扎生存的公司的股票并实现盈利也是很困难的。

行业的增长意味着销售的增长,但很难预测行业的销售增长。不过,分析师的一致预期盈利增长对大多数行业来说还是可用的参考。因此,我们从分析师的行业盈利增长预测开始,然后将盈利增长与销售增长数据相结合。





分析师的预测已经足够好了


当很少有人相信分析师的买入/卖出评级时,你为什么还要依赖他们的预测呢?

首先,大多数分析师努力为他们所研究的公司提供准确的盈利增长预测。Zacks和路透社通过整合对行业个股的预测,编制了行业增长预测。由于行业增长预测是许多个人预测的平均,因此可能比个股增长预测更准确。

此外,预测长期增长说起来容易做起来难。尽管他们的预测有缺陷,但分析师的预测可能和其他人一样。此外,你需要大概的数字,而不是精确的估计。总之,分析师的增长预测足以满足我们的需求。

MSN的盈利预测报告是一个寻找行业盈利增长预测的好地方。你可以通过选择盈利预期,然后选择盈利增长率来找到这些报告。它们显示了行业和个股过去5年的历史增长情况,以及当前、下一年度和未来5年增长的一致预期。





将盈利增长转化为销售增长


一旦有了行业预测,你就可以把长期盈利增长数据转换成销售增长。平均来看,长期行业盈利增长通常比销售增长高出10%~15%。此外,分析师的长期预估通常较高,可能也高达10%~15%。

综合考虑这两个因素,将长期盈利预期折现25%(比如将20%的盈利增长转化为15%的销售增长)是估计行业销售增长的合理经验法则。当然,这个方法包含了各种假设,但是每个人的预测都是如此。实际上,这都是猜测,但结果和其他人采用的方法相比并没有多大区别。

表7-1列出了评估行业增长率预测的建议准则。10%~14%的增长区间是许多价值型投资者的最爱。因为对他们来说,14%~15%已经很高了,期望更高的增速是不现实的。温和增长型行业适合成长型投资者,但前提是他们能够挑选出行业中的佼佼者。

表7-1 行业增长率预测的建议准则



成长型投资者通常对增长速度的要求比价值型投资者高。最好的增长前景出现在每年至少增长15%的行业。

应该以怀疑的眼光看待行业的高增长预测,因为分析师有时会过于乐观。尤其是当一个行业正在经历过热增长时,比如2008年的替代能源行业,情况更是如此。

行业和部门术语

顺便谈一下行业和部门这两个术语。

从技术上讲,部门指一个主要的业务类别,如科技等,而行业是该部门的一个子集,如半导体。然而,人们把这些术语的使用弄混了。例如,有人可能会将Panera Bread描述为餐饮业的快餐部。这些术语并不重要,到最后,只要你能理解Panera Bread是一家高档休闲餐厅就可以了。

以下是许多分析师认为长期增长前景最好的10个行业。

●成人教育。

●可替代能源。

●生物科技。

●消费金融。

●IT服务和咨询。

●医疗仪器及设备。

●矿业:贵金属。

●油气开采。

●零售:互联网。

●安保系统及服务。

以下是被认为长期增长前景最差的10个行业。

●广告。

●汽车和货车制造业。

●家具和设备。

●家装产品。

●保险。

●商业印刷服务。

●出版。

●户外娱乐产品。

●休闲车。

●烟草。





行业集中度


集中度是指一个行业中主要竞争者的数量。从投资的角度来看,最好的是几乎垄断的行业,也就是高度集中的行业。

在只有两三家主要竞争者的高度集中行业中,龙头企业的利润率通常高于处于分散市场中的企业。这些公司更重视提高利润率,而不是通过降价获得市场份额。炼油商和手机服务提供商是高度集中行业的代表公司。

在许多竞争者争夺市场份额的分散市场中,经常会发生价格战。其结果就是利润率不断下滑。举例来说,服装行业中有数十家公司争夺市场份额,其净利润率在正常时期约为6%,相较之下,标普500指数成分股公司的平均利润率能达到11%。

新兴的高增长行业在开始时是分散的,随着时间的推移,优胜者脱颖而出,逐渐形成了集中的局面。一个分散的市场是好是坏,取决于这个行业的成熟度和增长率。表7-2列出了一些适用于成长型投资者的指导方针。

表7-2 适用于成长型投资者的指导方针:行业分散(集中)度与增长率的关系



成长型投资者通常会在一个集中的高增长行业中挑选出实力最强的公司。20世纪90年代初和90年代中期的微软和英特尔就是最好的例子。然而,若能从一个仍然分散的新兴行业中选出最终的赢家,获利将尤为丰厚,因为这些胜出者通常是股市利润的最大获益者。下面是一些案例。

●谷歌的1200亿美元市值是雅虎的5倍多,后者市值仅为210亿美元。

●英特尔的850亿美元的市值不仅令排名第二的德州仪器的230亿美元的市值相形见绌,还超过了所有通用芯片制造商的市值之和。

●沃尔玛的1950亿美元的市值同样远超排名第二的塔吉特的300亿美元和排名第三的好事多的200亿美元。沃尔玛的市值超过了其他所有杂货连锁店的市值总和。

●在软件行业中,微软的1800亿美元市值几乎是仅次于它的甲骨文的2倍,该公司市值为950亿美元。





在一个新兴的分散行业中选出赢家


想选出最终的赢家首先要确定有哪些参与者。

雅虎是用于识别每个行业中主要公司的好工具。选择某个行业,然后向下滚动到该行业中市值最高的公司名单。

你可以通过雅虎上的新闻标题来查找其他竞争者。例如,如果你想查和塔吉特相关的头条新闻,雅虎还会显示和塔吉特主要竞争对手相关的标题。

SEC要求公司在年度报告中陈述竞争情况(但季度报告不用)。大多数公司在描述主要竞争和次要竞争对手时都做得相当完整,但它们通常不会说哪个是哪个。有关竞争情况的讨论在一个标题为“竞争”的部分中。年度报告很长,建议使用浏览器的查找功能(在PC系统上点击Ctrl+F,在Mac系统上按Cmd+F)来搜索“Competition”,而不须滚动整个报告。

路透社经常把年度报告中有关竞争的讨论几乎一字不差地复制到公司简介的最后一段,所以请先查看一下那里,因为这样更快捷。此外,Hoovers在其免费的公司概览中显示了公司前3名竞争对手的主要情况。

不幸的是,这些工具都不能列出公司所有主要的竞争对手。所以,如果想仔细地研究候选股,你需要审阅刚刚提到的所有工具。


确定最强的竞争对手


如何在一个蒸蒸日上的行业中选出最终的赢家?这里有4个需要综合考虑的因素。

●收入是指公司1年的销售总额。显然,销售收入最高的公司是市场的领头羊,至少在所衡量的那年是这样。

●收入增长率是指上市公司报告年度与上一年度相比的收入增长。收入增长最快的公司通过抢占其他同行的利益来获得更多的市场份额。

●营业利润率衡量的是盈利能力,不包括利息支出、所得税和投资收入。在其他条件相同的情况下,一个行业中盈利能力最强的公司最终会拥有更多的现金来投资新产品的开发。

●SG&A通常被称为期间费用。SG&A(销售费用、一般费用和管理费用)包括除研发(R&D)和生产公司产品或服务的直接成本之外的所有费用。SG&A占销售的百分比可以衡量公司的经营效率,百分比越低,公司的效率越高。


数据库软件行业


下面是使用上述4个因素来分析数据库软件行业在20世纪90年代中期情况的例子。当时甲骨文公司是市场的龙头,但为了控制整个年轻的新兴行业,仍须面临来自赛贝斯和英孚美的竞争。

故事从1993年说起,当时甲骨文还在与赛贝斯和英孚美打得不可开交。表7-3总结了这几家公司1993~1997年的上述4项表现。1993年底,赛贝斯获得了83%的年销售收入增长,击败英孚美夺取了亚军的位置。当时,英孚美是这3家公司中增长最慢的,但它的营业利润率最高,这表明它并没有不惜一切代价追求销售收入增长。然而,甲骨文是其中运营效率最高的运营商,SG&A仅占销售收入的44%,英孚美为48%,赛贝斯为51%。从数据来看,赛贝斯似乎在1993年为了获得市场份额而牺牲了利润。

表7-3 数据库软件行业主要表现指标



1994年,赛贝斯再次扩大了市场份额,销售收入增长了70%。但该公司再一次为获取市场占有率而牺牲了收益,赛贝斯的营业利润率排名最低。数据表明,随着成本的增加和营业利润率的下降,英孚美为在市场中保有一席之地而苦苦挣扎。

1995年,甲骨文主导了整个市场,获得了更多的市场份额,而赛贝斯和英孚美显然在削减利润,试图重塑竞争力,但这是徒劳的。

最终,1997年,赛贝斯出现了收入下降,而英孚美高层被查出伪造账目,垮了下来。从那时起,赛贝斯和英孚美就只能甘拜下风了。


搜索引擎之战:谷歌VS雅虎


下面举例说明,上述4个分析因素能如何帮助你了解谷歌是比雅虎更好的选择。21世纪初期,两家公司为争夺搜索引擎霸主地位展开了激烈的竞争。

雅虎是一家手动更新目录并对商业清单收费的公司,在1998年底谷歌出现之前雅虎一直是行业领头羊。搜索结果更好的谷歌立即开始从雅虎和其他搜索引擎手中夺取市场份额。

2000年,谷歌开始销售由搜索关键词触发的广告,但它直到2004年才上市。2003年,雅虎更新了有广告支持的搜索引擎,类似于谷歌。

表7-4显示了使用上述4个基本因素来分析谷歌和雅虎并确定数据库软件行业最强竞争者的主要情况。该表从2003年开始,当时两家公司的收入大致相当。

表7-4 谷歌和雅虎的四个基本因素





正如你所看得到的,两者甚至没有旗鼓相当的时候。谷歌一直是增长速度更快,以营业利润率衡量的利润率更高和以SG&A占销售的百分比衡量的运营效率更高的公司。





行业信息


最后一步是了解当前行业的趋势和面临的问题。你可以通过阅读行业杂志网站上的新闻和深度报道来做这件事。

你很难找到一个没有被行业杂志所覆盖的行业。附录A列出了不同行业的行业杂志网站。如果你在那里找不到你想了解的行业,试试在网上搜索行业名称和关键词“贸易杂志”。你也可以使用谷歌直接搜索与候选股相关的新闻报道。试着搜索公司名称,加上“被告”“衰退”“问题”“假货”和“摇摇欲坠”等词语。





总结


成长型投资者应尽量从快速增长的行业中选出投资标的。要在一个仍然处于分散状态的新兴行业中找到最终的赢家,从而获取最大的利润,你只需要关注4个指标——收入、收入增长率、营业利润率及SG&A占销售的百分比,这些指标能助你选出最终的赢家。

阅读行业贸易杂志,密切关注行业动态,可以让你跟上行业发展的步伐。确保你不会忽略某个重要的公司,或者某个可能会改变候选股和整个行业发展前景的重要事件。





第8章 分析工具五:商业计划分析


如果你正在考虑收购一家当地公司,比如一家自行车店,你会完全根据出售方的去年盈利和今年盈利预期来做出决定吗?

我想肯定不会。相反,你可能想知道商店在哪里进货、进货价格,以及竞争对手是否支付了同样的进价。

你会查看该公司是否有其他可作为替代的供应来源,以防某家重要供应商停业或决定开设自己的网点而停止供货。你也想知道一些其客户的情况,如这些客户主要是个人消费者,还是有一两家自行车快递服务商在上年的消费中占了很大比重。

事实上,如果要收购一家自行车店,大多数人都会探讨这些问题。然而,投资者在分析股票时往往会忽视这至关重要的一步。

一些新兴互联网公司就是极好的证明。它们从数百万业余和专业投资者那里筹集了数亿美元资金。许多公司的商业计划荒谬,根本不可能取得成功。至少有一家网络零售商在计划时就准备以成本价或低于成本的价格销售产品,而且实际上也确实这样做了。

在本章中,你将学习如何分析候选公司商业模式的优缺点,其中涉及的很多概念都源于哈佛商学院(Harvard Business School)教授迈克尔·波特的思想。波特被许多人视为竞争分析的大师。





介绍


没有什么比巨额利润更能吸引竞争者了。但不管市场在一开始看起来有多强劲,新参与者不受阻碍地加入、争夺市场份额,终将导致需求过剩和利润率下降。这就是为什么你在分析时要考虑一家公司的竞争优势或市场壁垒。

进入壁垒阻碍了新参与者进入市场。没有足够的进入壁垒,公司的长期利润就会面临问题,因为新的竞争者很容易进入这一市场。

市场壁垒有多种形式。下文描述的就是一些比较常见的市场壁垒。当分析潜在的候选公司时,你还会发现更多。一家公司建立的壁垒构成了其竞争对手进入市场的风险因素。除了市场壁垒,每家公司的商业模式还体现了多种其他风险因素。

为了简化分析,我将类似的市场壁垒和风险因素合并为单一的评级因素。大多数因素可视情况划分为有利因素或不利因素。

用本章末所提供的商业计划计分卡来评估每个候选公司的商业模式。将你评为有利因素、不利因素和不适用此公司的因素分别计为1、-1和0分。


品牌标识


比起小品牌或普通品牌,许多消费者会为耐克的鞋子、索尼的电视或者iPod等支付更高的价格。这些产品获得了更高的品牌认知度,且在消费者心中,它们品质超群。强烈的品牌认同感往往使公司能够卖出更高的价格,赢得更高的利润率。

惠普的名字就是电脑打印机的代名词。惠普在高质量产品方面享有很高的声誉。这些因素加在一起就等同于强大的品牌认同感,它解释了为什么惠普的打印机销量比利盟高出5倍,尽管利盟的产品可能同样出色或优于惠普。

再来看一下欧克利和Sunglass Hut的例子。欧克利生产名牌太阳镜,Sunglass Hut是美国最大的太阳镜销售连锁店。

2001年初,Sunglass Hut是欧克利最大的客户,其所购买的产品占欧克利销售收入的19%。2001年中,意大利公司陆逊梯卡集团收购了Sunglass Hut。这给欧克利带来了麻烦,因为陆逊梯卡集团已经拥有了另一个品牌雷朋。陆逊梯卡集团在收购了Sunglass Hut后不久就不再购买欧克利的产品了。

但Sunglass Hut的顾客想要的是欧克利,而不是雷朋。12月中旬,该连锁店再次向欧克利进货,从而说明了欧克利品牌的实力。

强大的品牌标识赋予了其所有者一定的竞争优势,对新参与者则构成了壁垒。给拥有强大品牌标识的公司加1分,给面临拥有高品牌认知竞争对手的公司减1分。

以下是根据多种信息来源整理而成的知名品牌名单。

谷歌 丰田

可口可乐 迪士尼

微软 麦当劳

IBM 奔驰

通用电气 惠普

英特尔 吉列

诺基亚 美国运通


其他进入壁垒


在分析候选股时,你还会发现其他市场壁垒。给享有主要市场壁垒优势的公司加1分,给面临额外壁垒的公司减1分。但在这一项里,最多只加减1分。


分销模式


20世纪90年代初,个人电脑生产商康柏和戴尔在争夺市场领导地位。虽然这两家公司提供了类似的产品,但它们制定了不同的分销策略。

康柏坚持传统的模式,即向分销商销售产品,再由分销商出售给零售店和系统制造商。该公司设计了标准产品样式并大量制造,在收到订单前先将产品储存起来。制造在线订货系统、储存货物、通过分销商和零售商销售,这个过程中的每一步都增加了成本。

相比之下,戴尔没有经销商、分销商或堆满组装电脑的仓库。戴尔允许客户选择特定的功能,然后按照买家的具体要求来生产电脑。毫无疑问,戴尔的成本更高,因为它面对的是成千上万的个人客户,而不是几家分销商。但总的来说,它是成本最低的生产商,因为它不需要支付仓储费用,也没有中间商从中获利。戴尔独特的分销系统使其超越了康柏一度遥遥领先的市场地位。

最终,康柏陷入了困境,被惠普所收购,但故事并没有到此结束。

20世纪前10年中期,随着科技的发展,消费者纷纷从台式电脑转向笔记本电脑。这一转变使戴尔的分销策略从优势变成了劣势。

笔记本电脑,无论是什么品牌,都是在中国的工厂大规模生产的。特定模型的配置是固定的,不能进行定制。此外,个人消费者成了最重要的细分市场,而之前大公司才是主要的消费群体。这对戴尔来说是一件坏事,因为许多消费者更喜欢在零售店购买笔记本电脑,在那里他们可以看到实物并试用。

总的来说,消费者转向笔记本电脑和群体结构的变化使戴尔的直接分销战略处于劣势,其竞争优势被大大削弱,该公司不得不开始向零售商销售个人电脑。

你可能永远也不会找到一个与戴尔和康柏完全相同的例子,但对于那些在订单处理、生产技术、市场营销等方面具有类似运营优势的公司要特别留意。给拥有这种运营优势的公司加1分,给面临拥有分销模式优势的竞争对手的公司减1分。


分销渠道


如果想成立一个新的摇滚乐队,你可以把你的视频发布到YouTube上,如果幸运的话,你还可以建立一个庞大的粉丝群,甚至在网上出售你的唱片。

要新开设洗衣清洁剂业务,情形就大不相同了。清洁剂主要在超市销售,而超市货架的空间非常宝贵,如果不将现有产品拿下货架,就没有地方摆放新产品。宝洁之类的公司安排了大批销售人员,以确保这种情况不会发生。

手机也是一样。大多数消费者从美国电话电报公司或威瑞森等无线运营商那里购买手机。所以,如果你想把一款新手机推向市场,你的销售渠道只能局限于几个少数的分销商。

封锁的分销渠道是一个强大的进入壁垒。给拥有分销渠道优势的公司加1分,给面临此类竞争的公司减1分。


产品使用寿命、产品价格


像汽车、家庭娱乐系统、电脑和洗衣机这样的耐用产品都可自由决定是否购买。然而,食品、保健产品、香烟和办公用品很快就会用完,必须经常补充库存。例如,美国银行在2008年和2009年削减开支以维持运营时,是不太可能不买订书钉的。销售易耗产品的公司具有商业计划优势。

这一原则并不适用于消费品。卡伯特微电子在半导体生产过程中用到的泥浆像牙膏一样容易消耗。因此,尽管半导体行业起起落落,截至2008年,卡伯特微电子的销售收入还是在过去的10年里年均增长了21%。相比之下,行业领先的芯片制造商英特尔同期的年平均增长率仅为4%。

同样,产品便宜的公司比产品昂贵的公司更有优势,尤其是在经济疲软时期。例如,当经济困难时,消费者会推迟买车或买新房,但他们仍然购买早餐麦片。给那些生产易耗品或产品价格较低的公司加1分,给销售可选消费品的公司减1分。


供应状况、供应商数量


大多数公司都有多个供应商可供选择,这些供应商都渴望提供你所需的服务和产品。但有时你会遇到的公司,可能并不是这样。

例如,2005年3月,营养油供应商马泰克生物表示,其唯一供应商的一家工厂出现了问题,将导致4月的销售收入比此前预期低26%,此后该公司股价遭受了重创。

在其他情况下,公司可能有多个供应商,却面临全行业的关键部件短缺。这种情况发生在2006年,当时由于索尼的问题引发了电池短缺,笔记本电脑制造商的利润因此而大幅下滑。2007年,当LCD面板再次出现短缺时又发生了类似的情况。同年,太阳能电池板制造商也遇到了类似的问题,当时它们无法获得足够的多晶硅材料。

如果公司面临供应紧张或市场单一,或只依赖一两个供应商,要减1分。


收入流的可预期程度


如果你对一家公司可能的销售收入心中有数,那么预测这家公司未来的收益就容易得多。那些拥有长期合同或稳定客户基础的公司的收入流是可以预期的。典型对象包括保健机构、信用卡处理商、电话和有线电视公司及公用事业公司。具有可预测收入流的公司在年度收入、现金流和收益方面的波动相对较小。

相反,媒体、服装、体育用品、耐用品(如炉具)、游戏、半导体、计算机、软件和照相机的制造商都有无法预测的收入流。因此,它们的收益同样不可预测。

给具有可预测收入流的公司加1分,给不具有可预测收入流的公司减1分。


客户数量


少数客户贡献大多数销售收入的公司很容易受到客户增长率变化和客户战略变化的影响。被竞争对手夺去一个客户就会严重影响公司的业绩。

此外,重要客户议价能力强,会挤压供应商的利润。有线电视、飞机和汽车行业的供应商就属于这一类。

给拥有数千家客户的公司加1分,拥有几百家客户的公司不加分。如果公司的客户数少于10个且它们贡献了公司50%以上的收入,则减1分。


产品周期


产品周期是指一个产品在被新的产品取代之前在市场上存在的时间。产品周期较短的公司(包括女装公司、汽车公司和大多数科技制造商)比产品周期较长的公司(如糖果公司)的风险更高。产品周期短的公司必须不断开发新的产品,并要承担现有产品被新产品所取代的风险。

给产品周期长的公司加1分,给高科技公司和其他短周期产品生产商减1分。


产品/市场的多样化


只提供单一产品的公司比提供多种产品的公司风险更大,因为几乎任何产品的销售都可能因为无法预见的事情而意外中断。

同样,那些业务单一的公司,如汽车、建筑和能源公司,在其行业陷入低迷时也会遭殃。

生产多种产品、服务于多种市场的公司比那些不那么多样化的公司更能抵御灾难和经济衰退的影响。

给那些产品和市场多样化的公司加1分,给那些产品和市场单一的公司减1分。


通过收购实现增长


起初,大多数公司都依靠内生增长。它们的增长来自销售更多的产品或开设新的店铺。最终,随着供大于求或新的竞争者出现,增长放缓下来。当这种情况发生时,管理层必须想方设法维持增长率,否则就会累及公司及股价。

这时,大多数公司会开发新的产品或进入其他的市场,还有些公司通过收购策略以保持增长。

通过收购实现增长是一种吸引人的策略。收购一家已经建立起来并占有一定市场份额的公司,可以为收购者节省熟悉业务和开发产品的时间及费用。这个过程相对便宜,因为收购方经常用新发行的股份来支付收购对价。

这一策略在早期大获成功,通过收购公司能够保持强劲的增长速度,维持市场的乐观情绪和自身股价的上涨。后者很重要,因为该公司的股票是收购所支付的对价。

然而,最终,这个数字变得太大了。考虑一下下面这种情况。一家年销售收入为1亿美元的公司,通过收购一家年销售收入为2500万美元的公司,可以实现25%的销售收入增长。然而,一旦达到2亿美元的销售收入,它必须收购年销售收入5000万美元的公司才能保持同样的增长速度。使问题更加复杂的是,公司实现的销售收入越高,可供收购的标的公司就越少。

这样下去,迟早会出问题的。也许收购方支付了过多的费用,也许被收购的公司没有达到业绩预期,或者预期的成本削减协同效应没有实现。或许,企业文化之间的隔阂会让被收购公司的核心员工因感到不满而拂袖离去。

不管是什么原因,收购方都无法持续实现预期收益增长,最终导致其股价大跌。较低的股价导致收购资金缩水,进一步导致公司增长放缓,对股价造成更大的压力。实际上,收购方就功亏一篑了。


频繁收购的公司


在进行收购时,收购方通常会为目标公司支付超过账面价值的费用。收购价格与账面价值之间的差额,体现在收购方资产负债表上,该差额要么被记入商誉,要么被记入无形资产。对于从未做过任何收购交易的公司来说,商誉和无形资产的总额接近于零。

因此,你可以通过比较一个公司的商誉和无形资产在总资产中的占比来衡量它的收购历史。为了便于说明,将商誉加无形资产除以总资产的比率称为GI/A比率。比率越高,说明公司的收购欲望越强。

连锁药店沃尔格林和CVS公司就是一个很好的例子,这两家公司都是增长相对较快的公司。沃尔格林几乎完全依赖于内生增长,而CVS公司则主要依赖于通过收购的方式提高销售收入。

根据它们2008年12月的资产负债表,沃尔格林的GI/A比率为5%,而CVS公司的为59%。

表8-1显示了采取频繁收购策略公司的GI/A比率。为了进行比较,表8-2显示了主要依靠内生增长的公司的GI/A比率。

表8-1 采取频繁收购策略公司的GI/A比率(商誉加无形资产除以总资产)(截至2008年12月)



表8-2 内生增长型公司的GI/A比率(商誉加无形资产除以总资产)(截至2008年12月)



正如你所看到的,连续收购和内生增长型公司的该比例差异巨大。根据经验,内生增长型公司的比率通常低于5%。15%或更高的比率表明,该公司的业绩增长至少是部分依赖于收购实现的。

给GI/A比率低于5%的公司加1分,给GI/A比率高于15%的公司减1分。





过分渲染的竞争优势


有些所谓的竞争优势听起来不错,在实践中却并未发挥多大作用。除非你是该领域的专家,否则以下两大优势,你最好予以忽略。


专利


制药行业有效地利用了专利作为其进入壁垒。然而,该行业更多的是一个特例。例如,电信公司每年提交成百上千的专利文件,但竞争对手层出不穷。你很难想象有哪个科技公司能把专利变成有效的进入壁垒。

很少有投资者能用专业知识判断出专利的价值是否足够作为进入壁垒。即使在制药行业,也很难评估一项专利的价值。一种新药可能听起来令人惊叹,但竞争对手可能即将拿出更好的疗法。

除非你是该领域的专家或专利律师,否则不要把专利看作进入市场的重大壁垒。


专利技术/生产过程


从理论上讲,一家公司优越的生产工艺或设备可能是一个有效的进入壁垒。但在实践中,这些优势常常达不到预期的效果。

例如,再拿惠普与利盟来说。与惠普相比,利盟拥有激光打印机生产成本优势,因为该公司自己制造发动装置(打印机的核心部件),而惠普从佳能手中购买。但不知为什么,利盟的这种优势从未起过多大作用。惠普仍在该行业中占据着主导地位,利盟未能获得很大的市场份额。

每一个CEO,只要有机会,都会告诉你为什么其公司的产品在技术上更先进。这是他们的工作。许多市场分析人士把这种教条当作真理来重复。像对待专利一样,除非你是专家,否则你最好还是对那些被吹捧的技术优势持怀疑态度。





商业计划计分卡


正如前面所讨论的,对公司具有显著优势的每个因素奖励1分,对于不利因素减去1分。如果这项内容与公司无关,则得分为零。请见第15章和第16章,以进一步了解每种战略的相关细节。

商业计划计分卡

品牌标识

其他进入壁垒

分销模式

分销渠道

产品使用寿命、产品价格

供应状况、供应商数量

收入流的可预期程度

客户数量

产品周期

产品/市场多样化

通过收购实现增长

频繁收购的公司

总分





总结


专业的基金经理通常会在投资前评估该公司的商业计划,你也应该这样做。科技行业候选公司的得分通常低于其他行业,因为许多公司没有强大的品牌优势,以将它们与该领域中的其他公司区分开来。大多数公司产品价格高昂,生命周期短,且其中有许多是依靠收购来实现增长的。





第9章 分析工具六:评估管理质量


许多专业的基金经理认为管理质量是他们在分析时的一个重要考虑因素。他们经常拜访上市公司,花上一两天时间与管理层沟通交流,以确定公司关键管理层行为是否与股东利益最大化一致。对个人投资者来说,访问公司并与管理层会面是不切实际的。但我们能用切实可行的办法来完成这项工作。





重要高管和董事会成员素质


首先看一下公司主要人物的简历。路透社的高管和董事报告提供了主要高管的简历。

其次,寻找有相关经验的管理人员。至少有些人应该是在该行业有多年经验的资深人士。假设你在招聘,根据他们的工作经验你会雇用他们吗?注意一下这些关键高管从事一项工作的时间长短。管理层的频繁变动是出现危机的警报。

再看看董事会的成员构成。最理想的董事会构成,其成员大多是同一领域成功企业的首席执行官,而不是顾问和风险投资家。

在互联网泡沫的全盛时期,许多热门的初创企业由投资银行家而不是经验丰富的经理人运营。下面是一个极端的例子。

Webvan是一家网络杂货零售商,提供送货上门服务。它于1999年11月上市,但不到2年就申请了破产。该公司的首席执行官之前曾是一名管理顾问;负责企业运营和财务的高级副总裁是一名律师,之前在美林证券工作;负责采购的副总裁来自通用电气。董事会里没有一个人有卖杂货的经验。

不幸的是,如今事情并没有太大的改变。你仍然会发现,许多公司的董事会中充斥着私募股权投资者和股票经纪人、律师和顾问。





账目明晰


许多市场专业人士认为,账目明晰是公司管理良好的标志。对他们来说,重复出现一次性、非经常性支出和特殊项目支出是存在账务问题的信号。

一些公司高管喜欢非经常性支出,因为他们在公布预期收益时不需要计算这些费用。因此可以认为,非经常性支出金额越多,报告的预期收益就越高。

如果使用得当,预期收益并没有什么问题。这些用途可能包括将最近收购过来的公司合并报表,这样看起来就好像它们一直是一家公司一样,或者扣除所得税返还及法律费用等一次性事件的影响。

当经理只是为了提高预期收益而不恰当地反复使用它们时,问题就出现了。不幸的是,分析人员常常会接受管理层对于正常收益的定义,而从不对此提出质疑。

非经常性费用很容易发现。路透社和MSN Money都在每家公司利润表的单独一行列出了非经常性项目。两者都将此类支出列为非经常性费用/收入。

原始数据本身没有多大意义,因此最好将利润表中的非经常性支出与销售收入进行对比。

你可以用非经常性支出除以销售收入,将计算结果以百分比显示。例如,如果一家公司的销售收入是1000美元,而非经常性支出是100美元(100/1000),那么这个比例将是10%。

表9-1列出了抽样调查公司的非经常性支出与销售收入的百分比关系。我从MSN Money提供的上市公司利润表里面摘选出了这些数据,其利润表将几个单独的项目合并成特殊项目。如果你使用MSN Money提供的财务报表,需要把非经常性费用加到特殊项目中,然后再除以销售收入。

表9-1 非经常性费用和特殊项目支出与销售收入的百分比关系



注:表中所示均按照最接近日历年度的财务年度计算,数据来自MSN Money提供的上市公司利润表。考虑在内的费用包括非经常性费用和特殊项目支出。

如果你想了解更多细节,可以使用提供的利润表。这样的话,你需要在计算中考虑所有与非经常性、重组、研发、特殊项目、会计变更和非持续运营等相关的费用。

评价管理质量是一项主观性工作。大多数公司常常真的会产生一些非经常性支出,如败诉导致的相关支出、关闭工厂、注销毫无价值的专利等。技巧在于,如何将这些公司与那些不断用非经常性支出来提高预期收益的公司区分开来。

公司过去几年非经常性支出的模式比任何一年的数字都重要。你可以简单地目测一下结果或平均过去5年的比率来做到这一点。5年平均比率大幅高于4%的公司具有非经常性费用滥用的嫌疑。

从历史的角度来看,表9-2显示了2002年初这些公司与此前相同的要素信息。

表9-2 2002年初一次性、非经常性和特殊项目支出占销售收入的百分比



注:表中所示均按照最接近日历年度的财务年度计算,数据来自路透社提供的上市公司利润表。考虑在内的费用包括非经常性、重组、研发、特殊项目支出、会计变更和非持续性运营支出。

泰科的首席执行官丹尼斯·科兹洛夫斯基和首席财务官马克·斯沃茨被判重大盗窃罪(grand larceny)。朗讯曾考虑过申请破产,但最终与阿尔卡特合并了。





收益增长的稳定性


查看公司的历史收益模式也可以帮助你评估管理质量。每家公司都有不景气的时候,但总体而言,有稳健经理人的公司收益增长相对稳定。

相反,一些公司过山车般的过往业绩,会让你对其高层的管理能力产生怀疑。

MSN Money和路透社的财务摘要报告都列出公司最近3年的EPS,其格式便于我们直观地评估收益增长的稳定性。它们在一列中显示出每年的季度收益,以便于比较每年同一季度(如第一季度)的数据,从而消除季节性差异。这对于快速浏览来说是好事,但你真的需要至少4年,最好5年的数据来分析公司盈利增长的稳定性。Earnings.com是一个很好的资源,通过它你可以查看大约过去5年的季度EPS数据。但缺点是Earnings.com以列表形式显示EPS数据,因此你必须自己建立表格。

表9-3显示了一个具有持续盈利历史的公司的EPS和季度业绩。要排除季节性因素,就一定要将收益与上年同期相比,而不是与前一季度相比。但要求也不能过于苛刻。因为,即便是管理良好的公司,偶尔也会出现业绩不佳的时候。

表9-3 EPS和季度业绩:持续的盈利历史反映了高质量的管理能力



表9-4显示了一个历史盈利不稳定的公司的EPS和季度业绩,使人对其管理质量产生怀疑。

表9-4 EPS和季度业绩:不稳定的盈利增长 (单位:美元)





高管持股情况


让人放心的情况是,关键管理层,尤其是CEO和CFO,拥有公司的大量股份。怎样才算大量股份因公司规模而不同,但对CEO来说应该达到数百万股,CFO应该有数十万股。如果主要高管只持有几千股,并在行使股票期权后立即卖出股份,就会让人感到忐忑不安了。

雅虎的内部人士报告是一个很好的资源,你可以在那里看到内部人士持有多少股份。路透社的高管和董事报告显示了每个内部人士持有的股票期权。关键高管持股比例低本身并不是一个不能买入的因素,但它应该与其他管理质量因素综合考虑。





总结


管理质量可能是决定公司成败的最重要因素。查看公司关键人物的资历是检查管理者任职资格的好方法。分析账目是否明晰,可以了解到公司管理层是否属于保守型,是考虑公司和股东的长远利益,还是违背原则博取短期收益。分析收益增长稳定性和关键高管持股情况可以让我们对管理质量有更为深入的了解。





第10章 分析工具七:财务健康状况分析


选择财务健康的股票对投资成功来说至关重要。这章主要讲述的是怎么来实现这一目标。





财务健康至关重要


造成股价每日涨跌的因素有很多。但从长期来看,导致大多数股票下跌的因素只有2个。

●盈利增长预期的下降。

●市场认为该公司现金不足,可能会申请破产。

大多数分析师和个人投资者都专注于前者,对后者并不太关心。

要证明这一点,只需要看看房利美、房地美或美国国际集团的例子就可以了。2008年,为防止这3家公司申请破产,美国政府出手接管了它们。

然而,尽管出现了很多警告信号和股价暴跌的情况,但在这些公司股价崩溃前不久,仍有许多分析师建议买入这些股票。

一家公司不需要申请破产就能让你损失惨重,只要它接近破产边缘,其股价就会跌得一塌糊涂。

考虑到这些后果,你可能认为分析师在做出买入或卖出建议时一定已经考虑了上市公司的财务健康状况。但很多时候实际情况并非如此,所以你只能依靠自己的判断。

幸运的是,进行分析所需的信息是现成的。此外,完成这项工作不一定非要债券分析师来做才行。你只需要判断一家公司是否有破产的可能,而不需要判断它的债券评级是AAA还是AA。这个过程很简单,任何人都能做到。本章描述了两种不同的评估财务状况的方法,具体用哪种方法取决于目标公司的负债水平高低。

低负债的公司相对容易分析,高负债的公司在分析时需要用到计算器,所以花的时间相对较多。因此,如果你不喜欢和数字打交道,可以考虑将你的候选股限制为低负债的股票。这应该不是多大的问题——你会找到很多符合要求的股票。

如果你不想做这两种分析中的任何一种,我们将在本章后面提供两种其他检查方法:查看公司当前的债券评级,或者分析债券分析师是否在债券价格的评估中考虑了破产风险,如果是的话就表明公司存在违约风险。





找出面临财务困境的公司


面临破产的公司通常能归入以下三种情况之一。

受挫烧钱公司:一些新成立的公司从未达到持续盈利的阶段。它们可能没有或只有很少的长期债务,因为它们最初是通过IPO和后续股票发行获取资金的。现在它们现金短缺,且无法进一步筹措资金。

债务负担过重的公司:这些公司通常都是规模较大的成熟企业,过去它们通过举债来提高生产能力。当意外情况发生时,它们无法产生足够的现金来偿还债务。

有偿付能力且(或)盈利的公司:有些成熟的公司提交破产申请是为了避免诉讼,如和石棉相关的索赔。





简化问题


你可以使用受挫烧钱公司法(Busted Cash Burner)来分析低负债的公司,这比分析高负债公司所需的详细财务健康测试法(Detailed Fiscal Fitness Exam)要简单得多。因此,首先要做的就是确定你所分析的股票是属于低负债还是高负债类型。


衡量债务


衡量债务的最好方法是什么?我建议使用财务杠杆率,通常简称为杠杆或杠杆率。不管你怎么称呼它,其公式是总资产除以股东权益。用资产来衡量债务的概念听起来可能有些落后,但它确实有效。下面将解释其有效的原因是什么。

如果你转换一下计算公式,你会发现财务杠杆也等于1+TL/SE,其中TL是总负债,SE是股东权益。也就是说,财务杠杆是总负债除以股东权益再加1。这就相当于将负债与资产进行比较。

使用财务杠杆而不是TL/SE的优势在于,你不需要进行计算。MSN Money、晨星、福布斯还有一些其他的公司都提供了这一计算结果,并将其列在它们的财务比率报告中。

财务杠杆等于1表示公司没有负债,该比率越高,表示公司负债水平越高。多数股票的杠杆率中值在2.5左右。然而,银行和其他金融机构的比率更高,通常在5~15之间。对它们来说,借来的现金就是它们的存货。

财务杠杆率是比常见的债务/权益比率更好的债务衡量指标。债务/权益比率只计算长期债务,而总负债/权益(D/E)比率既包括短期债务也包括长期债务。你可能认为总D/E比率能覆盖所有的负债了,但其实并非如此。一些公司将某些债务项目列在不按D/E比率计算的类别中。相比之下,财务杠杆率把所有东西都考虑在内了。

表10-1列出了房利美、房地美和美国国际集团截至2008年6月30日的财务杠杆率,那之后不久它们就都倒闭了。

表10-1 财务杠杆率



表10-2列出了2009年第一季度申请破产的11家上市公司的财务杠杆率。这些比率是从每家公司申请破产前的最后一期财务报告中找到的。

表10-2 2009年初申请破产的11家上市公司的财务杠杆率



权益为负是指负债超过资产。也就是说,该公司已经资不抵债了。然而,这并不一定意味着它是一家即将破产的公司。这取决于它能否产生足够的现金来付息,甚至是还清债务。

利用杠杆率来决定你是用受挫烧钱公司法还是用详细财务健康测试法。表10-3给出了财务杠杆率决定财务健康分析的方法准则。

表10-3 财务杠杆率决定财务健康分析的方法准则





识别潜在的“烧钱”公司


决定一家公司是不是潜在的受挫烧钱公司需要比较其经营现金流和营运资本。下面解释这些术语的具体含义。


经营现金流


经营现金流是指在一定时期内,由于公司的主要经营活动而流入或流出公司银行账户的现金。经营现金流不包括因增加或偿还债务、购买资本设备、发行股票等而产生的现金流。

分析经营现金流比分析盈利更好,因为一家公司可能报告正的收益,却仍在烧钱(现金在流出,而不是流入)。下面描述3种可能发生的情况。

案例#1

假设A公司报告了一笔关于客户B的1000美元销售收入。A公司在交货后确认了1000美元收入,但直到季末客户B还没有付款。

按照规定,A公司将1000美元作为销售收入入账,扣除产品成本和其他费用的差额,比如200美元作为净利润入账。由于尚未收到B公司的任何现金,A公司将未付的1000美元增加到应收账款科目中。

因此,A公司在利润表上显示了1000美元的销售收入和200美元的利润,却没有从客户那里得到任何现金。事实上,A公司实际支出了800美元现金。因此,它的经营现金流为-800美元。

案例#2

让我们对假设做一下修改,假设客户B的确在结算日前付了款。但是为了得到更理想的价格,A公司订购了足够的原料来生产两种产品(价值600美元)。因此,A公司的库存中多了价值300美元的原料。假设A公司用现金购买了这些原料,那么它的银行存款将减少100美元(售出产品的200美元净利润减去300美元存货)。所以,虽然它的净利润为200美元,但经营现金流却减少了100美元。

案例#3

最后,假设客户B在季度末之前付款,但A公司必须花费2000美元购买一台新的机器来生产产品。A公司的经营现金流是200美元,但在支付了2000美元的资本支出后,实际上,这笔交易使公司现金流减少了1800美元。自由现金流量是经营现金流减去资本支出(厂房和设备)的会计术语。在这个例子中,公司A的自由现金流是-1800美元。

由于资本支出通常是一项可选支出,我们使用经营现金流来分析潜在的受挫烧钱公司。


营运资本


检查现金流只能说明一半的问题。你还必须判断公司是否有足够的现金来经营业务。因此,我们将检查营运资本,营运资本等于流动资产减去流动负债。在会计术语中,“流动”指的是本质上为短期(少于1年)的资产和负债。

流动资产

流动资产包括现金、存货和应收账款,不包括建筑物、资本设备和专利等非流动资产。

现金包括银行里的现金和可以随时转换成现金的短期投资。库存包括准备发货给客户的成品、原材料和半成品(在制品)。应收账款指客户对已装运但尚未付款的货物所欠的款项。

流动负债

流动负债包括未缴税款、应付账款、短期债务及公司在未来12个月内必须偿还的其他负债。

流动资产和流动负债比较

营运资本就是流动资产减去流动负债,也就是可用来经营企业的现金。当流动资产超过流动负债时,营运资本为正,反之,营运资本为负。

流动比率是表达同样含义的另一术语。流动比率是流动资产除以流动负债。当流动资产大于流动负债时,流动比率大于1,反之,流动比率小于1。


受挫烧钱公司分析


你可以使用各种金融网站提供的资产负债表和现金流数据进行分析。晨星将数据整理成了一种易于使用的格式。尤其重要的是,晨星展示了过去12个月(TTM)的经营现金流,这是分析所需要的数据。

利用晨星名叫“5-Yr Restated”的财务报告(见图10-1),你应该不会花费超过一两分钟的时间来完成整个受挫烧钱公司的分析。晨星的资产负债表明细列出了现金和其他流动资产。通过将这两项相加来计算流动资产,然后从流动资产中减去流动负债,计算营运资本。用晨星上的术语表示如下:

营运资本=现金+其他流动资产-流动负债



图10-1 截至2009年3月,晨星显示的戴尔现金流和资产负债表明细

其次,估计本年度的经营现金流。晨星列出了公司过去3年和过去12个月的经营现金流。通常,过去12个月的数据是一个很好的估计值。

然而,如果历史现金流每年都不一致,你可能需要修改本年度现金流的预期值。例如,假设过去12个月现金流是30,但是最近3年的数字分别是-50、50和-20。在如此不一致的情况下,过去12个月的数据就值得质疑了。这时你不得不运用自己的判断力。而在这种情况下,我猜测当年的经营现金流大概率为0。

根据营运资本和预期经营现金流情况,公司可分为以下4种类型。

●经营现金流为正且营运资本为正。

●经营现金流为正且营运资本为负。

●经营现金流为负且营运资本为正。

●经营现金流为负且营运资本为负。


经营现金流为正且营运资本为正


这是最好的结果。如果你要求所有的股票符合这一标准一定不会错。这些公司已经有足够的营运资本来偿还债务,而且它们还在不断地增加现金储备。

软件巨头微软2009年3月的财务报表(见图10-2)说明了这一点。该公司的资产负债表上有72.85亿美元现金,另有334.39亿美元其他流动资产,减去238.23亿美元的流动负债,微软的营运资本为169.01亿美元。此外,微软在过去12个月里产生的经营现金流为192.81亿美元。将近12个月的现金流与过去3年的进行比较,可以发现过去12个月的数字是合理的。



图10-2 晨星的微软“5-Yr Restated”报告

或许因为一些其他原因买入微软的股票可能不是明智之举,但从财务健康的角度来看,微软似乎是赢家。

表10-4列出了15家稳定正现金流的公司,它们拥有充裕的营运资本,几乎没有负债。

表10-4 15家稳定正现金流的公司(截至2009年5月15日)




经营现金流为正且营运资本为负


这些公司以前是受挫烧钱公司,后来转危为安了,并且现在产生了额外的现金流。然而,就营运资本而言,它们仍处于不足状态。要通过这一考验,当前的现金流必须足以覆盖营运资本赤字。

安全软件制造商赛门铁克是一个很好的例子(见图10-3)。截至2008年12月31日,赛门铁克的资产负债表显示,其流动资产为29.43亿美元,而流动负债为34.71亿美元。因此,就营运资本而言,其赤字额为5.28亿美元。

不过,该公司公布的过去12个月经营现金流为17.38亿美元。假设它继续以这个速度产生现金流,就可以在6个月内消除赤字。要通过这一考验,其预计年经营现金流量应至少等于营运资本赤字。



图10-3 晨星的赛门铁克“5-Yr Restated”报告


经营现金流为负且营运资本为正


你遇到的大多数受挫烧钱公司都会有正的营运资本。在这种情况下,以目前的现金消耗率,你需要估计公司在现金耗尽之前,能继续经营多久。

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